GEEM全球智库半月谈 全球治理 亚洲金融的未来:如何应对人口结构变化与基础设施需求 DingDing, w. Raphael Lam, Shanaka J. peiris/文李想/编译 导读:近几十年来,亚洲面临着人口结构变迁与基础设施投资需求这两个重大挑战。本文作 者认为,通过金融深化和金融一体化,亚洲的金融部门可以在应对这两个挑战的过程中扮演 重要角色。在强调金融发展的好处的同时,也提出了这一过程中应注意的问题。编译如下 1、人口结构变迁 在过去的半个世纪里,亚洲经历了人口结构的变迁,而且各国表现各异 方面,工业经济体大多都面临人口老龄化的问题,老年抚养比自1980年以来已 上升4-21个百分点,日本、韩国和香港尤为显著。另一方面,除泰国和中国之 外的新兴经济体,老龄化趋势并不明显,在接下来的几十年可以继续享受人口红 利。在这些国家,劳动人口增加一般都伴随着人均收入的增加,但人均收入达到 定水平时,将不再随劳动人口上升而上升。 人口结构变化可能从以下几个方面影响经济体:第一,影响劳动参与率,从 而影响增长潜力;第二,对于老龄化国家来说,退休金和其他养老支出将给财政 支出带去很大压力;第三,人们倾向于在退休时期减少储蓄,将造成总储蓄的下 降,投资也会受到影响,而投资和储蓄一起将会影响资本流动和金融市场;第四, 由于老年人口更喜欢风险低的投资,资本回报率会随风险偏好的改变而变化,金 融产品结构也会随之变化 人口结构影响到资本流动和金融市场的渠道之一是总储蓄。之前有硏究表明 在1960-2012年间,国内储蓄率随抚养比(65岁以上老人及14岁以下儿童占 总人口的比例)下降而上升(见图1),本文作者的回归结果也显示,这一负相 关关系在发达经济体更为显著。而且,人均收入和私人信贷需求对国内储蓄的影 响都是非线性的 此外,人口结构变化会影响金融部门发展,而后者是决定储蓄的关键因素之 。对于中国和亚洲的工业化国家来说,老龄化降低了风险偏好程度,家户需要 回报率更为稳定的、更定制化的财富管理产品和服务。而对于仍有人口红利的高 增长和高储蓄国家而言,金融部门的发展和创新有助于将储蓄引导至回报更高并 且更具多样性的金融产品上。这些经济体内的金融摩擦和借贷限制可能会鼓励预 防性储蓄,从而増加国内储蓄水平,而金融一体化和金融深化可以通过提供更多 的高回报储蓄选择,来降低类似的限制和预防性储蓄动机。因此,对于处于不同 发展阶段、拥有不同金融市场环境的经济体来说,金融发展对经济的影响会有所 不同
8 CEEM 全球智库半月谈 全球治理 亚洲金融的未来：如何应对人口结构变化与基础设施需求 Ding Ding, W. Raphael Lam, Shanaka J. Peiris/文 李想/编译 导读：近几十年来，亚洲面临着人口结构变迁与基础设施投资需求这两个重大挑战。本文作 者认为，通过金融深化和金融一体化，亚洲的金融部门可以在应对这两个挑战的过程中扮演 重要角色。在强调金融发展的好处的同时，也提出了这一过程中应注意的问题。编译如下： 1、人口结构变迁 在过去的半个世纪里，亚洲经历了人口结构的变迁，而且各国表现各异。一 方面，工业经济体大多都面临人口老龄化的问题，老年抚养比自 1980 年以来已 上升 4-21 个百分点，日本、韩国和香港尤为显著。另一方面，除泰国和中国之 外的新兴经济体，老龄化趋势并不明显，在接下来的几十年可以继续享受人口红 利。在这些国家，劳动人口增加一般都伴随着人均收入的增加，但人均收入达到 一定水平时，将不再随劳动人口上升而上升。 人口结构变化可能从以下几个方面影响经济体：第一，影响劳动参与率，从 而影响增长潜力；第二，对于老龄化国家来说，退休金和其他养老支出将给财政 支出带去很大压力；第三，人们倾向于在退休时期减少储蓄，将造成总储蓄的下 降，投资也会受到影响，而投资和储蓄一起将会影响资本流动和金融市场；第四， 由于老年人口更喜欢风险低的投资，资本回报率会随风险偏好的改变而变化，金 融产品结构也会随之变化。 人口结构影响到资本流动和金融市场的渠道之一是总储蓄。之前有研究表明， 在 1960-2012 年间，国内储蓄率随抚养比（65 岁以上老人及 14 岁以下儿童占 总人口的比例）下降而上升（见图 1），本文作者的回归结果也显示，这一负相 关关系在发达经济体更为显著。而且，人均收入和私人信贷需求对国内储蓄的影 响都是非线性的。 此外，人口结构变化会影响金融部门发展，而后者是决定储蓄的关键因素之 一。对于中国和亚洲的工业化国家来说，老龄化降低了风险偏好程度，家户需要 回报率更为稳定的、更定制化的财富管理产品和服务。而对于仍有人口红利的高 增长和高储蓄国家而言，金融部门的发展和创新有助于将储蓄引导至回报更高并 且更具多样性的金融产品上。这些经济体内的金融摩擦和借贷限制可能会鼓励预 防性储蓄，从而增加国内储蓄水平，而金融一体化和金融深化可以通过ᨀ供更多 的高回报储蓄选择，来降低类似的限制和预防性储蓄动机。因此，对于处于不同 发展阶段、拥有不同金融市场环境的经济体来说，金融发展对经济的影响会有所 不同
GEEM全球智库半月谈 全球治理 本文作者通过建模得到的模拟结果表明,到2020年,新兴经济体的劳动人 口增长态势可以带来长期年均真实产出增加1.5个百分点,总储蓄占GDP比重 增加0.7%。储蓄和投资之间的互动关系对经常账户有显著影响,亚洲新兴经济 体的储蓄增加幅度超过投资增加幅度,从而带来经常账户盈余上升;而发达经济 体储蓄减少的幅度超过投资减少的幅度,从而带来真实利率的上升和资本流入的 增加,然而这一影响会被新兴经济体增长率和真实利率的上升所抵消。由人口结 构变化带来的新兴经济体与发达经济体之间利率差距的缩小,将不会对区域内资 本流动产生实质性的影响,需要加强区域金融一体化从而带来国家之间资源更为 有效的配置。 图1国内储蓄与抚养比之间的关系 (in percent) Domestic saving rate : 10 Age Dependency Ratio 0 60 Bangladesh B-Cambod e-China Hong Kong SAR -+-India Indonesia "A New Zealand a- Philippines · Thailand Germany United King ◆ United States Source: WDI 2、基础设施融资 关于基础设施建设对于增长的作用已经有过很多研究,基本达成的共识是大 范围的基础设施提升可以促进更快更为平衡的增长,而且还将带来更强的经济活 力、改善健康和教育回报、降低不平等程度,从而形成良好的社会回报。 尽管改善基础设施的好处已经众所周知,如何为基础设施投资筹措金融资源 仍然困扰着许多国家。由于其公共品性质、沉没成本高,以及建设周期长,基础 设施融资一般都由公共部门完成。然而,在许多亚洲的新兴国家(比如印度、印 尼和菲律宾),公共债务水平己经相当高,增加基础设施支出的财政空间不足。 而且这些国家多由商业银行占据主导地位,银行债务期限一般是短期的,而基础
9 CEEM 全球智库半月谈 全球治理 本文作者通过建模得到的模拟结果表明，到 2020 年，新兴经济体的劳动人 口增长态势可以带来长期年均真实产出增加 1.5 个百分点，总储蓄占 GDP 比重 增加 0.7%。储蓄和投资之间的互动关系对经常账户有显著影响，亚洲新兴经济 体的储蓄增加幅度超过投资增加幅度，从而带来经常账户盈余上升；而发达经济 体储蓄减少的幅度超过投资减少的幅度，从而带来真实利率的上升和资本流入的 增加，然而这一影响会被新兴经济体增长率和真实利率的上升所抵消。由人口结 构变化带来的新兴经济体与发达经济体之间利率差距的缩小，将不会对区域内资 本流动产生实质性的影响，需要加强区域金融一体化从而带来国家之间资源更为 有效的配置。 图 1 国内储蓄与抚养比之间的关系 2、基础设施融资 关于基础设施建设对于增长的作用已经有过很多研究，基本达成的共识是大 范围的基础设施ᨀ升可以促进更快更为平衡的增长，而且还将带来更强的经济活 力、改善健康和教育回报、降低不平等程度，从而形成良好的社会回报。 尽管改善基础设施的好处已经众所周知，如何为基础设施投资筹措金融资源 仍然困扰着许多国家。由于其公共品性质、沉没成本高，以及建设周期长，基础 设施融资一般都由公共部门完成。然而，在许多亚洲的新兴国家（比如印度、印 尼和菲律宾），公共债务水平已经相当高，增加基础设施支出的财政空间不足。 而且这些国家多由商业银行占据主导地位，银行债务期限一般是短期的，而基础