《高级财务管理》课程教学资源（文献资料）独立董事报酬形成机制研究——以中国上市公司为例.pdf

第 20卷第 2期 2007年 4月管理科学 JOURNAL OF MANAGEMENT SCIENCES Vo1．20 No．2 April，200 7 ⑩ 独立董事报酬形成机制研究以中国上市公司为例罗党论’，徐璇，封煜 1中山大学管理学院，广州 510275 2广东外语外贸大学国际工商管理学院，广州 510420 ■蔓：独立董事报酬是作为激励独立董事努力工作、发挥其在公司治理结构中重要作用的主要手段，其合理与否直接影响到独立董事积极性的发挥。独立董事制度的发展程度不同，影响独立董事报酬的因素也有所不同，而研究决定独立董事报酬的因素很少从独立董事报酬的形成进行分析。根据独立董事制度发展的不同阶段提出声誉假设、按劳分配假设、支付能力假设、风险补偿假设，实证结果表明，独立董事的声誉、工作强度、公司支付能力对其报酬有明显的影响，公司的经营风险在一定程度上也对独立董事的报酬有显著影响，这为制定独立董事的报酬以及对独立董事的激励提供了一定的参考。关t调：独立董事；激励；报酬；声誉中圈分类号：F27 文献标识玛：A 文章编号：1672—0334(2007)02—0046—08 TheForming M echanism ofIndependentDirector — — hlCaseofthe ChineseListed Companies LUO Dangdun ，XU Xuan ，FENG Yu 1 SchoolofBusiness，Sun Yat—sen University，Guangzhou 510275，China 2 SchoolofBusiness，GuangdongUniversityofForeign Studies，Guangzhou5104 20，China Abstract：Compensation isvsedasanimportanttooltoinspiretheindepe ndentdirectors．Theindepe ndent directorswould make more efort forthe improvementofcorporate governance． W hetherthe compensation is reasonable ornothasanimportantimpactontheindepe ndentdirectors managementactivities．Asthedevelop— meritofindependentdirectormechanism ．thefactors which inflHencetheircompe nsationsarediversified．Many papers havestudiedthedeterminantfactors oftheindepe ndentdirectorcompe nsation，butveryfew carried out analysisontheform ationcontentofthecompe nsationitself．Th eresearchinferstheimportantfactors whichin— fluencetheindependentdirectorcompensationfrom thedevelopmentcourseoftheindependentdirectormechanism．Thecompe nsationcan bedetermined bythereputation，intensityofwork，theafordabilityofthecorporationortheriskoftakingthepo sition．Theempiricalresultsmakeitclearthatthereputation，intensityofwork an daffordabilityofthecorporationhave obviousimpacton theindepe ndentdirectors compensation． In addi— tion，theoperatingriskofthecorporationcaninfluencethecompe nsationinsomeextent．Thepape roffers some ideasforsettingdown theindependentdirectors compe nsation and indepe ndentdir~ tors prompting． Keywords：indepe ndentdirector；inspire；compensation；reputation 收一日捆：2007—03一lO ■ 金厦目：国家自然科学基金 (70272021) t’E誊■介：罗党论 (1979一)，男，广东阳江人，中山大学管理学院博士研究生，研究方向：公司治理与资本市场等。维普资讯 http://www.cqvip.com

重告资讯中国上市公司为1第2期罗党论等：独立董事报酬形成机47场的有关规定设立了两名独立董事，成为第一家引1 引言事报酬是作为激励独立董事努力工作进独立董事的境内公司。表1是这一阶段聘请独立独立董事的各公司情况发挥其在公司治理结构中重要作用的主要手段，其合理与否直接影响到独立董事积极性的发挥。一阶段具有如下特点。①聘请独立董事的种董事的报酬问题是两难的问题，报酬过高容易使独司大多数为发行B股、H股等外资股的企业，公司的依赖感，报酬太低又不能调动独数量比较少，只有：这5家公司中除了南文黄家公司玻科控是发行B股外，其余4家均发行H股，根据境董事的积极性。在中国的制度背景下独立董事报酬是如何形成的,哪些因素影响独立董事报酬的形区一阶段上市公外上市的要求，必须设立独立辞电，上市公司按照什么标准来制定独立董事的报酬，司大多数都是出于境外上市的政策要求设立独立董事的。②中国并没有法规要求聘请独立董事，独立本文试图给出这些问题的初步答案董事在上市公司一般不领取报酬述聘请独立董中国独立蓄事报酬形成的制度声票分析事的5家公司都是当年规模比较大的公司，通常认与国外相比，中国独立董事报酬的形成有着自"，担任这类公司为公司规模越大公司的声誉越高！已特殊的制度背景,因此对独立董事报酬的研究也的独立董事可以提高自身的声誉，增加自身的价值。应该放在这一特殊的环境中进行。而中国国内的大阶段，由于独立董事制度在中国尚没有相应的多数文献都是根据国外研究的一些结论来考虑独立执行经验，独立董事基本没有领取报酬，公司能聘请董事报酬的影响因素，并没有考虑中国独立董事报到他们担任独立董事大都是基于他们在国内的声酬形成的历史背景普，而独立董事愿意担任也是因为公司的声誉较好。表面上看，独立重董事报酬完全是由上市公司决2.2第二阶段（1997年2000年）定的，独立董事似乎只能被动的接受，但事实上对于在这个阶段，上市公司聘请独立董事是基于上上市公司和独立董事，双方有各自的利益动机和风市公司的需要，上方面发行H股、N股等境外上市公司根据政策要求聘请险偏爱取得高效用市公司和独立董事为了个讨价还价约过程，在董事，中国也开求境外上市公司应有两名报酬，他们之间公司根据公司的效用制上市董事的专上市中文的报酬效用现知识共ck不子我即低制或的研究显立董事可以运用他们丰富的商影响上市公司给出A电们期望的报配经验技市场方面助企解决经：个讨价还价的出董事报酬的形用难以及构建重要的董耳上市公司博奔的过程不同的历史独产为公司提供更为客观的专门知识③上市公司需阶段，由于独立董事制度的发展程度不同，独立董事要独立董事（上市公司获取报酬约声誉独立黄和上市公司的效用函数也不同，独立董事报酬的影的同时，不仅以提供所拥有的学识和经验作为回报响因素也存在着不同。根据独立董事在中国的发更是以自己的良好声誉和社会地位为担保，上市公展，大致把独立董事的形成划分为4个阶段加以研司通过聘请声誉较高的独立董事可以向外界传递公司治理结构良好、信用度较高的信号。在这个阶段，2.1第一阶段(1993 年~199%6 年)独立董事的效用体现为独立董事的劳动付出、上市1993年青岛啤酒发行H股，并按照香港证券市公司对独立董事知识的需要以及独立董事的声誉。表1第一阶段聘请了独立董事的公司统计表Table1Statistical Table of Company Hiring Indelent Director in the First Stage年份公司简称特征公司规模（元）年度排名1993 年青岛啤酒1993年7月在香港发行H股2 608 336 319第14名194 年南玻科控第53名1991年发行B股1 347 382 872. 93广船国际1993年7月在香港发行H股14 928 957 500第3名1996年第1名上海石化1993年7月在香港发行H股19 025 786 0001995年5月在香港发行H股2 724 421 000第44名吉林化工:表中所列的公司都为在该年度新增的醇请独立董事的公司。公司规模为公司资产总赖,年度排名为公司在年度内资产总额的排名

第 2期罗党论等：独立董事报酬形成机制研究—— 以中国上市公司为例 47 1 引言独立董事报酬是作为激励独立董事努力工作、发挥其在公司治理结构中重要作用的主要手段，其合理与否直接影响到独立董事积极性的发挥。独立董事的报酬问题是两难的问题，报酬过高容易使独立董事对公司产生依赖感，报酬太低又不能调动独立董事的积极性。在中国的制度背景下独立董事报酬是如何形成的，哪些因素影响独立董事报酬的形成，上市公司按照什么标准来制定独立董事的报酬，本文试图给出这些问题的初步答案。 2 中国独立t，报酮形成的镧度胃景分析与国外相比。中国独立董事报酬的形成有着自己特殊的制度背景，因此对独立董事报酬的研究也应该放在这一特殊的环境中进行。而中国国内的大多数文献都是根据国外研究的一些结论来考虑独立董事报酬的影响因素，并没有考虑中国独立董事报酬形成的历史背景。表面上看，独立董事报酬完全是由上市公司决定的，独立董事似乎只能被动的接受，但事实上对于上市公司和独立董事，双方有各自的利益动机和风险偏爱。上市公司和独立董事为了各自取得高效用和高报酬，他们之间存在着一个讨价还价的过程，在这个过程中，上市公司根据公司的效用制定独立董事的报酬，独立董事根据自己的效用要求自己的报酬，如果他所获得的报酬不能反映其效用时，就可以选择不予接受、辞职等方式来间接或消极地抵制或影响上市公司给出的不合乎他们期望的报酬。从这个讨价还价的过程可以看出，独立董事报酬的形成是独立董事与上市公司博弈的过程。在不同的历史阶段，由于独立董事制度的发展程度不同，独立董事和上市公司的效用函数也不同，独立董事报酬的影响因素也存在着不同。根据独立董事在中国的发展，大致把独立董事的形成划分为 4个阶段加以研究。 2．1 第一阶段(1993年一1996年) 1993年青岛啤酒发行 H股，并按照香港证券市场的有关规定设立了两名独立董事，成为第一家引进独立董事的境内公司。表 1是这一阶段聘请独立董事的各公司情况。这一阶段具有如下特点。① 聘请独立董事的公司大多数为发行 B股、H股等外资股的企业，公司的数量比较少，只有 5家公司。这 5家公司中除了南玻科控是发行 B股外，其余 4家均发行 H股，根据境外上市的要求，必须设立独立董事，这一阶段上市公司大多数都是出于境外上市的政策要求设立独立董事的。② 中国并没有法规要求聘请独立董事，独立董事在上市公司一般不领取报酬。上述聘请独立董事的 5家公司都是当年规模比较大的公司，通常认为公司规模越大公司的声誉越高，担任这类公司的独立董事可以提高自身的声誉，增加自身的价值。这一阶段，由于独立董事制度在中国尚没有相应的执行经验，独立董事基本没有领取报酬，公司能聘请到他们担任独立董事大都是基于他们在国内的声誉，而独立董事愿意担任也是因为公司的声誉较好。 2．2 第二阶段 0997年一20O0年) 在这个阶段，上市公司聘请独立董事是基于上市公司的需要，上市公司的需要表现为三方面。 ① 发行 H股、N股等境外上市公司根据政策要求聘请独立董事，中国也开始要求境外上市公司应有两名以上的独立董事。② 上市公司需要独立董事的专业知识和专业意见，以帮助企业管理层解决经营上的困难和进行经营决策，实现知识共享。 Brickly和 James的研究显示，独立董事可以运用他们丰富的商业经验、技术和市场方面的知识，帮助企业解决经营上的困难以及构建重要的商业战略，独立董事能为公司提供更为客观的专门知识。③上市公司需要独立董事的声誉。独立董事从上市公司获取报酬的同时，不仅以提供所拥有的学识和经验作为回报，更是以自己的良好声誉和社会地位为担保，上市公司通过聘请声誉较高的独立董事可以向外界传递公司治理结构良好、信用度较高的信号。在这个阶段，独立董事的效用体现为独立董事的劳动付出、上市公司对独立董事知识的需要以及独立董事的声誉。表 1 第一阶段聘请了独立t●的公司统计表 Table 1 StatisticalTable ofCom pany Hiring IndependentDirector in the FirstStage 注：表中所列的公司都为在该年度新增的聘请独立董事的公司，公司规模为公司资产总额，年度排名为公司在年度内资产总额的排名。维普资讯 http://www.cqvip.com

告资讯http://vwWWqvip.co管理科学482007年4月在1997 年~2000年，聘请独立董事的上市公司来越多的上市公司向独立董事支付高报酬。从以上共有68家，向独立董事发放报酬的上市公司一分析可以推断,独立董事报酬的发展趋势将是独立有6家，,1997 年和1998董事的整体报酬水平不断提高，向独立董事支付高均无上市公司向独立董事支付报酬。年吉林化工向每董事支仁报酬的公司也将不断增加至今）万元的报酬，是首家向独立董事支付报酬的公司。2.4第四阶段（202000年共有6家上市公司向独立董事支付报酬，年开始，上市公司的独立董事制度完全建立年上市公司共聘领取报督该阶具经有根据万德数据库的数据，2004事没革然事报酬，但只有区，最大请了3560个家公司2.71个；2005司支1报酬是正虹科技），最小的报酬是0万市公司聘请了4425董事，平均一家公司（亿安科技），其他的是0.5，可3.2到20已经聘请了4836方元事平微藻这主要是可缺乏相应的标准董事属家公司3.57的报刷的提高千兼职，有较高的社会地位和声誉通常主自日的。2004年、2005年和2006年独立董事平均报业工作领域很出色：独立董事是依靠人力资本实现酬分别为33601.7元，37235.4元，38476.5如果自己的利益和效用，其中声誉是独立董事最根本的说2001年～2003年为独立事制度试行与适应阶增值平台[4于这样的独立董事由于他们已经段，那么在这个阶段就是独立董事制度运行走向平有颇为丰厚的主业收入已有满足自己各种基本需稳的阶段，从独立董事报酬制定来说，这个阶段基本要的渠道和途径，担任独立董事只是作为增加和丰以第三阶段为基准，略有上升，体现了市场对独立董富人生经历的一个补充途径！事这个群体人力资本的认知第三阶段(2001年~2003 年）2.54 个阶段的分析2.2001 年中国上市公司推行独立董事制度的步伐4个阶段有着不同的特点。第一阶段由于聘请加快，中国证监会发布《关于在上市公司建立独立董独立董事的人数比较少，所以这个阶段没有涉及到事制度的指导意见》，标志着中国上市公司独立董事独立董事报酬问题，独立董事之所以能担任是基于制度的正式实施，该文件要求2003年6月30日前各他们自身的声誉和公司的声誉。第二阶段是上市公上市公司董事会成员中至少应包括三分之一的独立司自愿设立独立董事的阶段，独立董事还未成然有上市公司给独立董事报#事。在这个文件里第次对独立董事的比例、任种普遍现象，这时候虽职资格或条件、提名和选举、职权范围、报酬等问匙立董事也是基于他们的酬，但都较少，这时候担任做了详细的规定。在2001年后，证监会已经强制要。第三阶段独立董事的设立成制行誉：求上市公司必须聘请独立董事，把独立董事当作上现，其中有兼任客遍现拿成来越多的H会也出台了相关的市公司治理结构不可缺少家公司这个阶段，独立董事基本都领取报酬，并且报对独立的规定，包括风险董事酬相对以前有了很大的增加，见表2。油事的报酬有很大，这时的1酬可以看作是对风险综合位表2 2001 年 ~2003 年独立董事报酬概况这个阶段独立带形成：Table 2 2001 ~ 2003 Ind这些报酬背后的影响因素进行研究可以为上市公Director Reward Structure制定合理的独立董事报酬提供建议，同时也可以为独立董事自身对报酬的要求提供参考。第四阶段独2001年公司2002年公司2003年公司报酬区间立董事制度完全建立，有关独立董事报酬的制度也百分比（%）百分比（%）百分比（%）已经基本稳定，这个阶段是在第三阶段基础上发展未领薪50.512.4711.657和完善的阶段14.5442万元以下20.33910.7713 理论分析与实证过程2万元-5万元3.1 理论分析与假设的提出19.32261.21761.143（含5万元）ama认为，存在一个高度发育的支撑股份公司9.82921.76826.4295万元以上的外部声誉市场，独立事受到这个声誉市场的高董事显然是不够度约束。但是仅声誉激励对独立的正如WJ Salmon 所指出,公司即使有幸请到对2001年~2003年独立董事报酬的结构进行分alter了既有才智又有奉献精神的董事，也无法保证他们析，可以发现2001年不领报酬的公司占50%以上，而年不领报酬的公司比例降低到2.%，在其他怡绘Brickly和的研究显示，独立董报酬区间2002 年的公司数相对2001可以运用他们丰富的商业经验、技术和市场方面自年也有了较大的增加。因此,虽然2002 年与2001 年报酬的最大值没知识，帮助企业经理层解决经营上的困难，帮助企有发生变化，但是2002 年平均报酬有了很大的提高构建重要的商业战略，因此独立董事在企业起着咨2003年的高报酬比2001年和2002年多，可见越询、决策的战略地位[2。独立董事所具有的认知资

48 管理科学 2007年 4月在 1997年一2000年，聘请独立董事的上市公司一共有68家，向独立董事发放报酬的上市公司一共有 6家，1997年和 1998年均无上市公司向独立董事支付报酬。1999年吉林化工向每位独立董事支付 1 万元的报酬，是首家向独立董事支付报酬的公司。 2000年共有 6家上市公司向独立董事支付报酬，l5 个独立董事领取报酬。可见在该阶段虽然已经有上市公司支付独立董事报酬，但只有区区 6家 +最大的报酬是 6万元 (正虹科技 )，最小的报酬是 0．2万元 (亿安科技 )，其他的是0．5万元一1万元之间，可谓微薄，这主要是因为缺乏相应的标准。独立董事属于兼职，有较高的社会地位和声誉，通常在自己的主业工作领域很出色；独立董事是依靠人力资本实现自己的利益和效用，其中声誉是独立董事最根本的增值平台MJ。对于这样的独立董事，由于他们已经有颇为丰厚的主业收入，已有满足自己各种基本需要的渠道和途径，担任独立董事只是作为增加和丰富人生经历的一个补充途径 J。 2．3 第三阶段(2001年一2003年) 2001年中国上市公司推行独立董事制度的步伐加快，中国证监会发布《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》，标志着中国上市公司独立董事制度的正式实施，该文件要求2003年 6月30日前各上市公司董事会成员中至少应包括三分之一的独立董事。在这个文件里，第一次对独立董事的比例、任职资格或条件、提名和选举、职权范围、报酬等问题做了详细的规定。在 2001年后，证监会已经强制要求上市公司必须聘请独立董事，把独立董事当作上市公司治理结构不可缺少的一部分。在这个阶段，独立董事基本都领取报酬，并且报酬相对以前有了很大的增加，见表 2。表 2 2001年 ~2003年独立董事报酬概况 Table2 2001—2003 Independent Director Reward Strueture 对 2001年一2003年独立董事报酬的结构进行分析，可以发现2001年不领报酬的公司占50％以上，而 2002年不领报酬的公司比例降低到 2．471％，在其他报酬区间2002年的公司数相 X,~2001年也有了较大的增加。因此，虽然 2002年与 2001年报酬的最大值没有发生变化，但是2002年平均报酬有了很大的提高。 2003年的高报酬比2001年和2002年多，可见越来越多的上市公司向独立董事支付高报酬。从以上分析可以推断，独立董事报酬的发展趋势将是独立董事的整体报酬水平不断提高，向独立董事支付高报酬的公司也将不断增加。 2．4 第四阶段 (2004年一至今) 从 2004年开始，上市公司的独立董事制度完全建立，根据万德数据库的数据，2004年上市公司共聘请了3560个独立董事，平均一家公司 2．71个；2005 年上市公司聘请了4425个独立董事，平均一家公司 3．22个；~lJ2006年已经聘请了4836个独立董事，平均一家公司3．57个，而独立董事的报酬也有了一定的提高。2004年、2005年和 2006年独立董事平均报酬分别为 33601．7元、37235．4元、38476．5元。如果说 2001年～2003年为独立董事制度试行与适应阶段，那么在这个阶段就是独立董事制度运行走向平稳的阶段，从独立董事报酬制定来说，这个阶段基本以第三阶段为基准，略有上升，体现了市场对独立董事这个群体人力资本的认知。 2．5 4个阶段的分析 4个阶段有着不同的特点。第一阶段由于聘请独立董事的人数比较少，所以这个阶段没有涉及到独立董事报酬问题，独立董事之所以能担任是基于他们自身的声誉和公司的声誉。第二阶段是上市公司自愿设立独立董事的阶段，独立董事还未成为一种普遍现象，这时候虽然有上市公司给独立董事报酬，但都较少，这时候担任独立董事也是基于他们的声誉。第三阶段独立董事的设立成为一种强制行为和普遍现象，越来越多的独立董事出现，其中有兼任几家公司的独立董事。证监会也出台了相关的一些对独立董事的规定，包括风险、职责、报酬等。不同的公司给予独立董事的报酬有很大差别，这时的报酬可以看作是对风险、劳动付出、自身声誉的综合体现。在这个阶段独立董事的报酬机制基本形成，对这些报酬背后的影响因素进行研究可以为上市公司制定合理的独立董事报酬提供建议，同时也可以为独立董事自身对报酬的要求提供参考。第四阶段独立董事制度完全建立，有关独立董事报酬的制度也已经基本稳定，这个阶段是在第三阶段基础上发展和完善的阶段。 3 理论分析与实证过程 3．1 理论分析与假设的提出 Fama认为，存在一个高度发育的支撑股份公司的外部声誉市场，独立董事受到这个声誉市场的高度约束 J。但是仅声誉激励对独立董事显然是不够的，正如 WalterJSalmon所指出，公司即使有幸请到了既有才智又有奉献精神的董事，也无法保证他们始终如一i7J。Briekly和 James的研究显示，独立董事可以运用他们丰富的商业经验、技术和市场方面的知识，帮助企业经理层解决经营上的困难，帮助企业构建重要的商业战略，因此独立董事在企业起着咨询、决策的战略地位 I。独立董事所具有的认知资维普资讯 http://www.cqvip.com

维告资讯h以中国上市公司为保第2司战略决策中发挥着重要作用[8]，独立董事假设3公司支付能力越强，独立董事的报酬越原在公能为公司提供更为客观的专门知识[5]。由此可！独立董事的专业知识对上市公司是有贡献的，上市独立董事是在社会上或者专业领域内有声誉的人士，上市公司的违规行为对董事和管理者个人声公司需要独立董事的知识为上市公司服务。因此上艮大伤害，因此那些被ST 的公司和被处市公司对独立聘用独了都会造成很业知温的嘉水高罚的司都存在很大的对声誉构成威胁的风险，因事白的报上市公日以补偿方面，高报付出艾本比其其风险成正日首业市星口事的租仕理文金事声会的补偿票宏H普来提高公司的形象也是面借助独是说独立董当然还有可能是随很难吸先独：示讼案件不断增多，大的业类似经理人市场店到新独立董事，那就可容易信号，表明公事市场，公司的风险较大，容高的下界传独报酬出应当较高也认为有良好的治理？用度上易得的补所承担1信司中不天之间存専请：信息不对称理层地信息具谐对利生认为有的风工发挥作用要U所E信不对称就必然带来风险的不确北上市公司来说公司发生了重大关联、重大诉及重大担保等事件都是些经营不确定性的表拍保本研究认为这些事件的发生也会影响到独立董诚高要支付的报酬也越度的不意味着他们不要报酬事的报酬制定，因此有风险补偿假设业人士不太注重报反给予与其知识价值相应的报酬是合理的。假设4 公司风险越高，独立董事的报酬越高。声誉对独立董事报酬的影响在各个阶段都有所体3.2样本选择与数据来源年聘请独立董事的上市公司现，因此提出声誉假于1993年独立董事的声誉越高，独立董事的报酬比较少,为了更好的对这段时间独立董事制度的发股设越高展状况进行统计，选取了1993 年~2000 年间所有聘根据按劳分配的原则，独立董事的报酬也应该请独立董事的公司为样本（包括A股，B股、H股）与独立董事的劳动付出相关。在2001年后国强制聘请独立董事，聘请独立董事一般来说，独立董事的实际工作时间难以观察，独立董事的工作是通力的上市公司比较多，因此在这段时间开究选取的样本的选取标其参加董事会会议来体现的。《指导意见》明确规样本取董事制度并聘请了独立董事：#每事在同：一家上市公司每全准是：①已经设立独立，并确保有足够的精力有效②披露了独立董事年度报酬的具体金额，同时剔除五个工作日的工作时间地履行独立董事的职责。因此以参加董事会次数作了那些报营：3别为替代变量来衡量独立董事的工作时间罗党论身资料披露缺失和的上杜胜利和张杰以及夏冬林、朱松等的研究都表明，参个楼数值的极端值后：加董事会会议次数越多，独立董事报酬越高1.1，其中2001002000为93因此有按劳分配假议研究并没有将外币的上市公司工作量越大，独立董事报酬越别除在折金新算比率假设2民人民新加坡董事报酬的制定要主公牛云轴民币=5数据上市公司披路考其自身的经营状的各年年报、公告、巨潮资讯网、《中国证券报）C设来说，业续好的公司能负担独立董事高报酬的支出MAR数据库董事报酬数据、重大事项数据是置动税松设M欣2的角度考虑，业绩越好的公司越容易负担高报酬的从金融界网个股资料中的各年年报中获得，独立重支出；从信息传递的角度考虑，公司独立董事的报酬事背景资料来自金融界网的高管人员以及http：//fi-越高，越可以向外界传递公司业绩良好的信息，使投n/realstock中的高管资料资者和政府部门容易将业绩好的公司与业绩差的公3.3变量设计与模型建立司区分开来1)独立董事的声誉。由于独立董事的个人声Morck,Shleiferishny以誉很难确定，本研究以独立董事的学历和职务为主现公司支付能力越强，给予独立董事的报酬就越高[13.14]，因此有支付假设。要参照。本研究认为，具有硕士以上学位的独立董

第 2期罗党论等：独立董事报酬形成机制研究—— 以中国上市公司为例 49 源在公司战略决策中发挥着重要作用，独立董事能为公司提供更为客观的专门知识。由此可见，独立董事的专业知识对上市公司是有贡献的，上市公司需要独立董事的知识为上市公司服务。因此上市公司对独立董事专业知识的需求越高，聘用独立董事的上市公司就必须给予独立董事更高的报酬，以补偿独立董事为提高知识水平所付出的成本。独立董事的社会背景、学术地位等因素是独立董事声誉的一个重要体现，从而也必定影响报酬高低，也就是说独立董事的声誉对其报酬有着很大影响。首先，独立董事的声誉越高，对公众来说其公正性就越强，越容易得到信任。因此，上市公司通过聘请声誉较高的独立董事，可以向外界传递一个信号，表明公司有着良好的治理结构和信用度，上市公司容易得到投资者和公众的信任。从实践来看，上市公司在聘请独立董事时也十分重视独立董事的声誉，国外聘请的独立董事大多为企业家，而中国上市公司聘请的独立董事大多为专家学者或退休官员。其次，担任上市公司的独立董事，其声誉存在一定的风险。独立董事从所聘上市公司获取报酬的同时，不但以提供所拥有的学识和经验作为回报，更是以自己的良好声誉和社会地位为担保，因此独立董事的声誉越高，公司需要支付的报酬也越高。高知名度的专业人士不太注重报酬，并不意味着他们不要报酬，相反给予与其知识价值相应的报酬是合理的。这种声誉对独立董事报酬的影响在各个阶段都有所体现，因此提出声誉假设。假设 1 独立董事的声誉越高，独立董事的报酬越高。根据按劳分配的原则，独立董事的报酬也应该与独立董事的劳动付出相关。一般来说，独立董事的实际工作时间难以观察，独立董事的工作是通过其参加董事会会议来体现的。《指导意见》明确规定，每个独立董事在同一家上市公司每年不少于十五个工作日的工作时间，并确保有足够的精力有效地履行独立董事的职责。因此以参加董事会次数作为替代变量来衡量独立董事的工作时间。罗党论、杜胜利和张杰以及夏冬林、朱松等的研究都表明，参加董事会会议次数越多，独立董事报酬越高 ’“ ，因此有按劳分配假设。假设 2 上市公司工作量越大，独立董事报酬越高。上市公司公告显示，独立董事报酬的制定要参考其自身的经营状况，一般来说，业绩好的公司能够负担独立董事高报酬的支出。谭劲松认为，从成本的角度考虑，业绩越好的公司越容易负担高报酬的支出；从信息传递的角度考虑，公司独立董事的报酬越高，越可以向外界传递公司业绩良好的信息，使投资者和政府部门容易将业绩好的公司与业绩差的公司区分开来。Morck、Shleifer和 Vishny以及 Davis 等也发现公司支付能力越强，给予独立董事的报酬就越高，因此有支付假设。假设 3 公司支付能力越强，独立董事的报酬越高。独立董事是在社会上或者专业领域内有声誉的人士，上市公司的违规行为对董事和管理者个人声誉都会造成很大伤害，因此那些被的公司和被处罚的公司都存在很大的对声誉构成威胁的风险，因此其收益就应当与其风险成正比。一方面，高报酬可以作为对其担任独立董事声誉的补偿，另一方面借助独立董事的个人声誉来提高公司的形象也是上市公司愿意提高报酬的原因。当然还有可能是随着公司诉讼案件不断增多，风险较大的企业很难吸引到新的独立董事，那就可能存在类似经理人市场一样的独立董事市场，公司的风险较大，独立董事的报酬也应当较高。Hempel和 Fay的研究也认为独立董事的报酬可能是公司给予其所承担风险的补偿 J。一般地，公司中不仅经营者与股东之间存在信息不对称，董事会与管理层也存在严重的信息不对称，郭强、蒋东生认为有效的信息获取和沟通制度与机制的建立与否，是独立董事发挥作用的重要约束条件 l，这种信息不对称就必然带来风险的不确定性，对上市公司来说公司发生了重大关联、重大诉讼以及重大担保等事件都是一些经营不确定性的表现。本研究认为这些事件的发生也会影响到独立董事的报酬制定，因此有风险补偿假设。假设 4 公司风险越高，独立董事的报酬越高。 3．2 样本选择与数据来源由于 1993年～2000年聘请独立董事的上市公司比较少，为了更好的对这段时间独立董事制度的发展状况进行统计，选取了 1993年～2000年间所有聘请独立董事的公司为样本 (包括 A股、B股、H 股 )。在2001年后中国强制聘请独立董事，聘请独立董事的上市公司比较多，因此在这段时间本研究选取的样本取自深沪两地上市公司 (A股 )。样本的选取标准是：① 已经设立独立董事制度并聘请了独立董事； ②披露了独立董事年度报酬的具体金额，同时剔除了那些报酬小于 1万元的上市公司；③ 剔除了对独立董事本身资料披露缺失和不详的上市公司；④ 剔除了一些数值的极端值。最后共选择了 1989个样本，其中2001年为 100个、2002年为935个、2003年为 954个。本研究并没有将支付独立董事外币的上市公司剔除在外，而是将外币折算为人民币，折算比率为美元／人民币 =8，港币／人民币 =1．2，新加坡元／人民币 =5。本研究数据主要来源于上市公司披露的各年年报、公告、巨潮资讯网、《中国证券报》、CS— MAR数据库，独立董事报酬数据、重大事项数据是从金融界网个股资料中的各年年报中获得，独立董事背景资料来自金融界网的高管人员以及 http：／／fi— nance．sina．con．cn／realstock中的高管资料。 3．3 变置设计与模型建立 (1)独立董事的声誉。由于独立董事的个人声誉很难确定，本研究以独立董事的学历和职务为主要参照。本研究认为，具有硕士以上学位的独立董维普资讯 http://www.cqvip.com

50管理科学年4月事由于具有更高的知识水平和社会地位，因而具有模型的各变量定义如表4所示。更高的声誉。而对于独立董事的职务，按实务界与银据理论分析认为，独立董事的报酬会受到以上因素的影响,在研究这些影响因素时通常采用线学术界进行界定。在实务界，那些具有最高职位的性回归模型,如 Hempel 和 Fay 17] 、杜胜利和张杰["公司总经理和董事长作为独立董事具有更高的主业以及夏冬林和朱松"，本研究根据以上指标建立模收入，社会地位和认能力，因而具有更高的声誉在学术界，本研究认为那些取得最高学术头衔的教型如授、研究员和院士有更高的认知能力、社会地位，因PAY=α+β,EDU+B,Zhi+B.ROA而具有更高的声誉（B,ST + β,Pun+BR表 3 独立董事的声凿分类B,Danbao+β.Lege+β,Ina:Table3Director's Prestige Classificationβ2NO1+BSOE+BMarindependent I+Bs3.Ver声誉高3.4实证统计与分析学历硕士以上硕士及硕士以下各变量的描述性统计见表5从表5可以看出，样本中独立董事报酬连续3年学术界、教授、院士、研究员其他职务的均值为3.648万元，最大为20万元。本研究在收集实业界董事长、总经理其他数据的过程中发现，独立董事当年最高报酬是48万(2）独立董事的劳动付出。参加会议越多，独立元，48家公司的独立董事报酬在1万元以下，考虑到董事的劳动付出越多，因此参加董事会会议次样本数据的一学历方一致性，将其作为极端值别除数作为独立董事付出劳动的替代变量。面有26%为高学历公司每年2%的职务较高般来说、ROA越好，说明(3)公司支付能力。的董事会议次数为7.99联事项、诉讼事项，发生关公司经营状况好，而业绩越好的公司越容易负担高和担保事项的概率分别为81%25%和53%。ST的公报酬的支出同占了12%，受到证监会处罚的公司有5%国有正风险指标包括是否ST、是否受过处罚、重大9.74,最小为3.61,市公司为76%，市场化诉讼和仲裁、重、重大担保等。对上市公司来说明市场发展情况在不同地区是不一样的。同是 ST、受过处罚、发生了重大关联、重里模型的回归结果见表6诉讼以及重大担保负债比例等，这些都是公司风各变量之间不存在共线性从模型验存在的表我从回归结果看，独立董事的报酬与独立董事的5)控制变量包括资产规模、第一大股东持股比声誉有很强的正相关性，EDU利独立量享、股东性质、城市发展市场水平、行业和年度等为6. 000 和3. 634,关于独立酬亚著正观模是因为 Hermalin 和 Weisbach 的研空制资产董事声誉的假设1得到支持，这说明上市公司在制董事的补偿之间有正相关充结果百靓模计结果例这经济上约认是显著白XT此付出代受日任侣周得出影氏手报款履职的绝对必要条件的结论通常因为独立董事职任职的充分务州产影外，还需要文乐对行能力的要控股股的利益有充分的知识积十全管理幸方询阅独来松得相关的知2历职务等前等从独立董茶国有公司绩的影响，研对公司业绩银行谐累化进地中国纪研等目应的作用，根据其声茂的市场金会国民就致力子监给予相应的报酬关于中国市场立董事劳动的董事会会化进程进行调查研究，并发布童事报酬与衡量独中国市场化指数》（2000议次数存进程在着较强的正相关性（t值为1.872），关于2001、2002)[211,上市公司所在地不同，其市场化程度独立董事劳动的假设4得到支持。这说明上市公司二样，从而对给子独立董事报酬也有影响，因此电不在制定独立董事报酬时考虑了独立董事劳动付出这给予控制。不同的行业，其基本情况不一样，给予独事有特所般地，董事会的会议除非立董事的报酬基准也就不一样，也给予控制。至于原因不参加外都必须参加，因此独立董事参加董事年度，从措述性统计可以看出，独立董事的报酬在各会会议的次数越多，说明独立董事的劳动付出越多年度是逐渐递升，也给予控制。上市公司愿意为独立董事支付更多的报酬

管理科学 2007年 4月事由于具有更高的知识水平和社会地位，因而具有更高的声誉。而对于独立董事的职务，按实务界与学术界进行界定。在实务界，那些具有最高职位的公司总经理和董事长作为独立董事具有更高的主业收人、社会地位和认知能力，因而具有更高的声誉；在学术界，本研究认为那些取得最高学术头衔的教授、研究员和院士有更高的认知能力、社会地位，因而具有更高的声誉 J。衰 3 独立t，的声誉分类 Table 3 IndependentDirector S Prestige Classification 学术界职务 — — 实业界教授、院士、研究员董事长、总经理其他其他 (2)独立董事的劳动付出。参加会议越多，独立董事的劳动付出越多，因此选取参加董事会会议次数作为独立董事付出劳动的替代变量。 (3)公司支付能力。一般来说，ROA越好，说明公司经营状况好，而业绩越好的公司越容易负担高报酬的支出。 (4)风险指标包括是否 sT、是否受过处罚、重大诉讼和仲裁、重大关联、重大担保等。对上市公司来说，如果公司是 sT、受过处罚、发生了重人关联、重大诉讼以及重大担保、负债比例等，这些都是公司风险存在的表现。 (5)控制变量包括资产规模、第一大股东持股比例、股东性质、城市发展市场水平、行业和年度等。控制资产规模是因为 Hermalin和 Weisbach的研究结果表明，公司规模与董事的补偿之间有正相关比例，这些关系在经济上具有普遍性，而且统计结果是显著的 19]；Finkelstein等以香港公司为研究对象，也得出了公司规模是影响董事报酬的一个重要因素的结论。通常来说，大股东控制会对独立董事报酬产生影响，独立董事作为中小股东的利益代表者会与控股股东产生一定的利益冲突，杜胜利、张杰以及夏冬林、朱松等的研究都表明控股股东比例与独立董事报酬负相关川。中国绝大部分上市公司是国有公司，国有公司的报酬应该与民营公司不一样，因此给予控制。中国不同区域的经济转型路径呈现出明显的不同，不同地区的资本积累方式、市场化进程也是互不相同。自2000年开始中国经济改革研究基金会国民经济所就致力于对中国不同区域的市场化进程进行调查研究，并发布了 3个关于中国市场化进程的研究报告——《中国市场化指数》(2000、 2001、2002)L2Z，上市公司所在地不同，其市场化程度也不一样，从而对给予独立董事报酬也有影响，因此给予控制。不同的行业，其基本情况不一样，给予独立董事的报酬基准也就不一样，也给予控制。至于年度，从描述性统计可以看出，独立董事的报酬在各年度是逐渐递升，也给予控制。模型的各变量定义如表 4所示。根据理论分析认为，独立董事的报酬会受到以上因素的影响，在研究这些影响因素时通常采用线性回归模型，如 Hempel和 Fay 、杜胜利和张杰以及夏冬林和朱松 j，本研究根据以上指标建立模型如下。 PAY=Ot+卢1EDU+ Zhiwu+卢3Meeting+ ROA+ 母5ST +母6Punish+母1Relation+母sSusong+ 卢9Danbao+卢10Leverage+卢IIlnassert+ 卢12NO1+ 13SOE+卢14Marindex+ 15Indusi+ I6Years 3．4 实证统计与分析各变量的描述性统计见表 5。从表 5可以看出，样本中独立董事报酬连续 3年的均值为 3．648万元，最大为20万元。本研究在收集数据的过程中发现，独立董事当年最高报酬是48万元，48家公司的独立董事报酬在 1万元以下，考虑到样本数据的一致性，将其作为极端值剔除。学历方面有26％为高学历，有 52％的职务较高。公司每年的董事会议次数为7．99次，发生关联事项、诉讼事项和担保事项的概率分别为81％、25％和53％。ST的公司占了12％，受到证监会处罚的公司有5％。国有上市公司为76％，市场化指数最大为9．74，最小为 3．61，说明市场发展情况在不同地区是不一样的。模型的回归结果见表 6。 · 从模型看，各变量之间不存在共线性。从回归结果看，独立董事的报酬与独立董事的声誉有很强的正相关性，EDU和Zhiwu都与独立董事报酬显著正相关，t值分别为6．000和3．634，关于独立董事声誉的假设 1得到支持。这说明上市公司在制定独立董事报酬时考虑了独立董事声誉，独立董事过去建立起来的声誉得到了上市公司的认可，并愿意为此付出代价。尽管不能说具备何种学历、担任何种职务是独立董事能否按需履职的绝对必要条件，但至少是其任职的一个充分条件。因为独立董事职位除对行业专业能力具有一定的要求以外，还需要在金融、会计、法律、管理等方面具有充分的知识积累，而学历背景、职务等无疑为任职者取得相关的知识储备提供了坚实的基础。魏刚、肖泽忠等从独立董事背景的角度检验了其对公司经营业绩的影响，研究发现政府背景与银行背景的独立董事对公司业绩有正面影响 J，这从另外一个角度印证了由独立董事背景形成的声誉对公司有相应的作用，根据其声誉给予相应的报酬是一个市场理性的表现。独立董事报酬与衡量独立董事劳动的董事会会议次数存在着较强的正相关性 (t值为 1．872)，关于独立董事劳动的假设 4得到支持。这说明上市公司在制定独立董事报酬时考虑了独立董事劳动付出这一因素，一般地，董事会的会议除非独立董事有特殊原因不参加外都必须参加，因此独立董事参加董事会会议的次数越多，说明独立董事的劳动付出越多，上市公司愿意为独立董事支付更多的报酬。维普资讯 http://www.cqvip.com