论美国东亚经济一体化战略的调整与日本的战略响应 [36 Fred Bergsten,Toward a Free Trade Area of the Asia [43]张斌.中国与东亚的经济关系及前景国际问 Pacific”, Policy brief in Peterson Institute for International题研究,2003(4):59 Economics, February 2007 [44王玉主.区域一体化背景下的中国与东盟贸易 [37]刘昌黎.TPP的内容、特点与日本参加的难题.一种政治经济学解释门南洋问题研究,2006(4):54 东北亚论坛,2011(3):16. 45]孙承.日本的东亚共同体设想评析国际问题 [38]Robert Lieber, ed, Eagle Rules: Foreign Policy and WfE, 2002(5):43 American Primacy in the Twenty- First Century, Upper Saddle [46新华网:htp://news.xinhuanet.com/worl/20090630 River. N. Prentice Hall. 200 content 11628956htm [39吴心伯.后冷战时代的美国亚太安全战略上 [47日本新闻:htt/ww517 37979 海:上海复旦大学出版社,2006:153 [4O美]菲利普·桑德斯.东亚合作背景下的中美关 [48吕耀东.日本主推东亚EPA的战略意图[N.瞭 系:协调利益分歧门.外交学院学报(外交评论).2005望新闻周刊,2006(35):56 (6):35 [49Ⅱ新加坡]《海峡时报》.主要挑战是如何对付中国 [41]张锡镇.东亚地区一体化中的中、日、东盟三角的崛起[N].2007-2-10 关系之互动东南亚研究,2003(5):32. 50 Jeffrey Garten, Bush Behind the Smiles, Newsweel 42陈峰君.冷战后亚太国际关系国北京:新华出Oct127,2003,p32 版社,1999:5 (责任编辑崔岩) The Causes and Influence of the United states east -Asia economic Integration Strategy Big Shunt and the Countermeasures Wang Houshuang Song Chunzi Abstract: The United States strategy of East-Asia economic integration has experienced some adjustments which are limit support, external mix and internal control. Joining in the TPP is the United States strategy big shunt of get involving the East-Asia economic integration deeply, whose aim is leading the related-countries tie the Return of the United States, delaying the process of the East-Asia economic integ nd raising its interest in the East-Asia. The strategy big shunt of the United States will bring seriously influence on China's peace-Rising: China should take effective countermeasures to answer it Key Words: United States, East-Asia economic integration strategy big shunt, influence, countermeasures 日本研究·2015年第1期
日本研究·2015 年第 1 期 11 [36] Fred Bergsten，“Toward a Free Trade Area of the Asia Pacific”，Policy Brief in Peterson Institute for International Economics，February 2007. [37] 刘昌黎．TPP 的内容、特点与日本参加的难题 [J]． 东北亚论坛，2011（3）：16． [38] Robert Lieber，ed .，Eagle Rules：Foreign Policy and American Primacy in the Twenty- First Century， Upper Saddle River，N.J.：Prentice Hall，2002，p.306. [39] 吴心伯．后冷战时代的美国亚太安全战略 [M] 上 海：上海复旦大学出版社，2006：153． [40][ 美 ] 菲利普·桑德斯．东亚合作背景下的中美关 系：协调利益分歧 [J]．外交学院学报（外交评论），2005 （6）：35． [41] 张锡镇．东亚地区一体化中的中、日、东盟三角 关系之互动 [J]．东南亚研究，2003（5）：32． [42] 陈峰君．冷战后亚太国际关系 [M] 北京：新华出 版社，1999：5． [43] 张斌．中国与东亚的经济关系及前景 [J]．国际问 题研究，2003（4）：59． [44] 王玉主．区域一体化背景下的中国与东盟贸易： 一种政治经济学解释 [J]．南洋问题研究，2006（4）：54． [45] 孙承．日本的东亚共同体设想评析 [J]．国际问题 研究，2002（5）：43． [46] 新华网：http://news.xinhuanet.com/world/2009-06/30/ content_11628956.htm. [47] 日本新闻：http://www.517japan.com/viewnews-37979. html. [48] 吕耀东．日本主推东亚 EPA 的战略意图 [N]．瞭 望新闻周刊，2006（35）：56． [49][ 新加坡 ]《海峡时报》．主要挑战是如何对付中国 的崛起 [N]．2007- 2- 10. [50] Jeffrey Garten，“Bush Behind the Smiles”，Newsweek， Oct 127，2003，p.32. （责任编辑 崔 岩） The Causes and Influence of the United States’East-Asia Economic Integration Strategy Big Shunt and the Countermeasures Wang Houshuang Song Chunzi Abstract: The United States strategy of East-Asia economic integration has experienced some adjustments which are limit support， external mix and internal control. Joining in the TPP is the United States strategy big shunt of get involving the East-Asia economic integration deeply， whose aim is leading the related-countries tie the Return -Asia-Strategy of the United States， delaying the process of the East-Asia economic integration， consolidating and raising its interest in the East-Asia. The strategy big shunt of the United States will bring seriously influence on China’s Peace-Rising; China should take effective countermeasures to answer it. Key Words: United States, East-Asia economic integration strategy big shunt, influence, countermeasures 论美国东亚经济一体化战略的调整与日本的战略响应
经济研究 日本主权债务问题探析 黃人杰 【内容摘要】2013年日本的国债余额达到以1008.6万亿日元、GDP占比为247%,位列世界第 备受国际瞩目。甚至有学者断言,下一个爆发主权债务的国家必将是日本。因而研究日本的主权债务问 题具有迫切性和现实意义。本文回顾了日本的国债发展史,利用跨期预算模型结合相关数据实证检验日 本经济所能承受的最大债务规模,并和现实债务规模对比指出其不可持续。本文结合数据和分析,批驳 了“日本债务规模可持续”观点的相关论据,给岀了日本必将爆发主权偾务危杌的判断,并分析阐述了 对我国的影响及我国的应对之策。 【关键词】主权债务债务可持续性财政赤字外汇储备 【中图分类号】F811【文章编号】1003-4048(2015)01-0012-08 【文献标识码】A【DOIl10.16496/ j.enki. rbyj201501.002 【作者简介】黄人杰,对外经济贸易大学国际经济研究院副研究员(北京10090 自2008年美国发生“次贷危机”以来,主权 从全球范围看,无论是债务总额与GDP之 债务危机频发,最为突出的是2010年欧元区主权比、财政赤字与GDP之比,还是国债依存度,目 债务危机。目前,日本的财政赤字和债务规模均前日本的情况都是世界发达经济体中最差之 远高于欧元区和欧盟总体水平。日本在税收减少国际上不断有学者指出美国与日本也存在严重的 和福利成本增加的情势下,继续增加财政支岀,主权债务问题,更有学者甚至认为日本的主杈债 维持超低利率以刺激经济复苏及增长。2010年以务问题将会比希腊更为严重。而日本却至今为何 来,日本的债务风险频频发出警报。2012年5月还没发生主权债务危机呢?“安倍经济学”的推行 22日,国际三大信用评级机构之一的惠誉国际信和日本的主权债务又有怎样的关联?是否将加速 用评级公司宣布下调日本长期评级,由“AA 日本主权债务危机的爆发?日本目前的主权债务 和“AA”下调至“A+”,前景展望为负面。2012规模是否可以持续?这些问题的研究能让我们深 年6月13日,国际货币基金组织则向日本发出警人日本经济,了解其运行模式 告,要求其采取积极措施应对债务问题。 对于日本是否会发生主权债务危机的风险国 、日本主权债务的演变和国际比较 内外有很多学者发表过意见,这些观点大致上走 向了两个极端: 至2013年年末,日本财务省宣布其主权债务 第一种观点比较乐观,认为日本主权债务可 总额达到1017万亿日元,其主权债务占GDP的以持续,不会出现主权债务危机。这种观点认为 比例高达247%。这一数据使世界震惊。日本是否日本国债90%的购买者是国内投资者,外国投资 会爆发主权债务危机?日本主权债务问题对中国者的购买情绪变动基本不会影响到相对封闭的日 发展将产生多大的影响?我国应采取哪些防范措本国债市场的运作,因此日本爆发主权债务危机的 施?这些都是值得深入研究的课题。 可能性不大,并认为日本需要在债务管理方面做 12日本研究·2015年第1期
12 日本研究·2015 年第 1 期 日本主权债务问题探析 黄人杰 【内容摘要】 2013 年日本的国债余额达到以 1008.6 万亿日元、GDP 占比为 247%，位列世界第一， 备受国际瞩目。甚至有学者断言，下一个爆发主权债务的国家必将是日本。因而研究日本的主权债务问 题具有迫切性和现实意义。本文回顾了日本的国债发展史，利用跨期预算模型结合相关数据实证检验日 本经济所能承受的最大债务规模，并和现实债务规模对比指出其不可持续。本文结合数据和分析，批驳 了“日本债务规模可持续”观点的相关论据，给出了日本必将爆发主权债务危机的判断，并分析阐述了 对我国的影响及我国的应对之策。 【关键词】 主权债务 债务可持续性 财政赤字 外汇储备 【中图分类号】 F811 【文章编号】 1003-4048（2015）01-0012-08 【文献标识码】 A 【 DOI】 10.16496/j.cnki.rbyj.2015.01.002 【作者简介】 黄人杰，对外经济贸易大学国际经济研究院副研究员（北京 100029） 自 2008 年美国发生“次贷危机”以来，主权 债务危机频发，最为突出的是 2010 年欧元区主权 债务危机。目前，日本的财政赤字和债务规模均 远高于欧元区和欧盟总体水平。日本在税收减少 和福利成本增加的情势下，继续增加财政支出， 维持超低利率以刺激经济复苏及增长。2010 年以 来，日本的债务风险频频发出警报。2012 年 5 月 22 日，国际三大信用评级机构之一的惠誉国际信 用评级公司宣布下调日本长期评级，由“AA － ” 和“AA”下调至“A + ”，前景展望为负面。2012 年 6 月 13 日，国际货币基金组织则向日本发出警 告，要求其采取积极措施应对债务问题。 一、日本主权债务的演变和国际比较 至 2013 年年末，日本财务省宣布其主权债务 总额达到 1017 万亿日元，其主权债务占 GDP 的 比例高达 247%。这一数据使世界震惊。日本是否 会爆发主权债务危机？日本主权债务问题对中国 发展将产生多大的影响？我国应采取哪些防范措 施？这些都是值得深入研究的课题。 从全球范围看，无论是债务总额与 GDP 之 比、财政赤字与 GDP 之比，还是国债依存度，目 前日本的情况都是世界发达经济体中最差之一， 国际上不断有学者指出美国与日本也存在严重的 主权债务问题，更有学者甚至认为日本的主权债 务问题将会比希腊更为严重 [1]。而日本却至今为何 还没发生主权债务危机呢？“安倍经济学”的推行 和日本的主权债务又有怎样的关联？是否将加速 日本主权债务危机的爆发？日本目前的主权债务 规模是否可以持续？这些问题的研究能让我们深 入日本经济，了解其运行模式。 对于日本是否会发生主权债务危机的风险国 内外有很多学者发表过意见，这些观点大致上走 向了两个极端 : 第一种观点比较乐观，认为日本主权债务可 以持续，不会出现主权债务危机。这种观点认为 日本国债 90% 的购买者是国内投资者 , 外国投资 者的购买情绪变动基本不会影响到相对封闭的日 本国债市场的运作 , 因此日本爆发主权债务危机的 可能性不大，并认为日本需要在债务管理方面做 经济研究
日本主权债务问题探析」 出努力,但和欧洲不同,日本发生主权债务危机的为了弥补财政赤字,日本政府开始加速发行财政投 可能很小。李亚芬(2011)认为尽管日本现在承资国债,使其发行额由1997年的85万亿日元增 受庞大的债务压力,但日本目前爆发债务危机的长到1998年的169万亿日元,此后平均每年发行 可能性很低:一方面,日本是第二大外汇储备国,20多万亿日元。日本国债发行的第三个转折点是 能够有效地对冲债务风险;另一方面,日本国债208年,日本经济受到了美国次贷危机的严重影 依靠其国内资金购买,国债资金筹措不受国际资响,政府财政收支状况进一步恶化。日本政府为了 本的影响或操作。 刺激经济增长,采取了加大国内基础设施建设的投 另一种观点相对悲观,认为日本债务不可持资拉动方式。为了弥补财政赤字,日本政府2009 续,主权债务危机必然发生。SaiJ.(2011)通过年的财投债发行额达到了创纪录的369万亿日元。 对日本的赤字政策稳定性的分析,指出如果日本日本国债发行的第四个转折点是2011年,该年日 政府支出继续保持现有的速率增加,那么日本的财本东北部发生了里氏9级地震并引发海啸,海啸还 政赤字会越来越大,同时日本未来增加税收的能力造成了日本福岛核电站的核泄漏事故,对日本经济 也很有限。如果投资者对日本政府债券市场丧失信造成了巨大负面影响,为了筹措灾后重建的资金, 心,其结果就是导致利率上升,最终财政政策失败日本政府于该年发行了116万亿日元的“复兴 就会变成可预见的现实。刘昊虹和王晓雷(2011)债”,进一步加剧了日本的主权债务负担。至2013 通过对失业率、外汇储备、债务结构、产业国际化年,日本普通国债余额在达到10086万亿日元,约 和宏观税负水平的研究显示,日本的主权债务具有占GDP的247%,日本在主权债务的沼泽中已越陷 定的可持续性。但是政策困局、政治乱局和评级越深,回天无力。 危局导致了日本主权债务问题的不确定性。那明亿日元 和白如纯(2011)认为日本能够维持高债务低利率 日本公共债务依存度 的原因在于,大多数债务由国内持有,为经常账户 盈余、高家庭储蓄率、谨慎的金融机构和资金充裕 建设国 的企业所支撑。由于老龄化加剧、经济增长乏力以 及通货紧缩前景不容乐观等一系列原因,按照目前 的趋势发展,日本债务在长期内不可持续。近期 日本出现的自然灾害、贸易赤字、储蓄率下降等现 00001日F 象,已经开始动摇其债务稳定的根基,提高了日本 图11975-2012年日本国债的变化 爆发债务危机的可能性。 资料来源: Financial bureau, Ministry of finance, Japan 在过去20年里,日本国债平均每年以40万亿2014, Debt Management Report2012.p.164 日元的速度增长。图1显示的是日本国债发行的历 衡量一国主权债务状况的两项重要指标是该 史变迁。由图1可见,1991年是日本国债发行的国总债务及净债务与GDP之比,如同经营公司经 第一个转折点,当时日本经济泡沫破裂,日本财政营或者家庭,当负债的增长大大快于财富创造能 收入与支出差距急速拉大。财政收入由1990年的力的增长速度,这个经济体将不堪重负,会产生 峰值60.万亿日元开始下滑至1992年时的544万债务违约的危机,从而产生资金链断裂。所以当 亿日元。与此同时,日本国内基础设施建设达到高债务占GDP比例高出公认的指标时,往往会伴随 峰,从1991年前的每年6—7万亿日元迅速增长到着债务违约等主权信用危机。如图2所示,欧债 1993年的162万亿日元。1997年则是日本国债发危机前的欧洲,产生主权债务危机的“欧猪五国” 行的第二个重要转折点,日本在发端于东南亚而席的政府债务GDP占比均远高于欧洲平均水平和欧 卷亚洲的金融危机中受到重创,财政收入由1997盟马斯特里赫特条约规定的60%红线水平,排前 年的539万亿日元迅速下滑至1999年的472万亿三的是希腊、意大利、比利时,希腊债务为GDP 日元,日本政府财政收支的差距又一次迅速拉大。的1.24倍。 日本研究·2015年第1期13
日本研究·2015 年第 1 期 13 出努力 , 但和欧洲不同 , 日本发生主权债务危机的 可能很小 [2]。李亚芬（2011）认为尽管日本现在承 受庞大的债务压力，但日本目前爆发债务危机的 可能性很低：一方面，日本是第二大外汇储备国， 能够有效地对冲债务风险；另一方面，日本国债 依靠其国内资金购买，国债资金筹措不受国际资 本的影响或操作 [3] 。 另一种观点相对悲观，认为日本债务不可持 续，主权债务危机必然发生。 Saito J.（2011）通过 对日本的赤字政策稳定性的分析，指出如果日本 政府支出继续保持现有的速率增加，那么日本的财 政赤字会越来越大，同时日本未来增加税收的能力 也很有限。如果投资者对日本政府债券市场丧失信 心，其结果就是导致利率上升，最终财政政策失败 就会变成可预见的现实 [4]。刘昊虹和王晓雷（2011） 通过对失业率、外汇储备、债务结构、产业国际化 和宏观税负水平的研究显示，日本的主权债务具有 一定的可持续性。但是政策困局、政治乱局和评级 危局导致了日本主权债务问题的不确定性 [5]。那明 和白如纯（2011）认为日本能够维持高债务低利率 的原因在于，大多数债务由国内持有，为经常账户 盈余、高家庭储蓄率、谨慎的金融机构和资金充裕 的企业所支撑。由于老龄化加剧、经济增长乏力以 及通货紧缩前景不容乐观等一系列原因，按照目前 的趋势发展，日本债务在长期内不可持续 [6]。近期 日本出现的自然灾害、贸易赤字、储蓄率下降等现 象，已经开始动摇其债务稳定的根基，提高了日本 爆发债务危机的可能性。 在过去 20 年里，日本国债平均每年以 40 万亿 日元的速度增长。图 1 显示的是日本国债发行的历 史变迁。由图 1 可见，1991 年是日本国债发行的 第一个转折点，当时日本经济泡沫破裂，日本财政 收入与支出差距急速拉大。财政收入由 1990 年的 峰值 60.1 万亿日元开始下滑至 1992 年时的 54.4 万 亿日元。与此同时，日本国内基础设施建设达到高 峰，从 1991 年前的每年 6—7 万亿日元迅速增长到 1993 年的 16.2 万亿日元。1997 年则是日本国债发 行的第二个重要转折点，日本在发端于东南亚而席 卷亚洲的金融危机中受到重创，财政收入由 1997 年的 53.9 万亿日元迅速下滑至 1999 年的 47.2 万亿 日元，日本政府财政收支的差距又一次迅速拉大。 为了弥补财政赤字，日本政府开始加速发行财政投 资国债，使其发行额由 1997 年的 8.5 万亿日元增 长到 1998 年的 16.9 万亿日元，此后平均每年发行 20 多万亿日元。日本国债发行的第三个转折点是 2008 年，日本经济受到了美国次贷危机的严重影 响，政府财政收支状况进一步恶化。日本政府为了 刺激经济增长，采取了加大国内基础设施建设的投 资拉动方式。为了弥补财政赤字，日本政府 2009 年的财投债发行额达到了创纪录的 36.9 万亿日元。 日本国债发行的第四个转折点是 2011 年，该年日 本东北部发生了里氏 9 级地震并引发海啸，海啸还 造成了日本福岛核电站的核泄漏事故，对日本经济 造成了巨大负面影响，为了筹措灾后重建的资金， 日本政府于该年发行了 11.6 万亿日元的“复兴 债”，进一步加剧了日本的主权债务负担。至 2013 年，日本普通国债余额在达到 1008.6 万亿日元 , 约 占 GDP 的 247%, 日本在主权债务的沼泽中已越陷 越深，回天无力。 图 1 1975-2012 年日本国债的变化 资 料 来 源：Financial Bureau, Ministry of Finance, Japan (2014), Debt Management Report 2012, p.164 日本主权债务问题探析 衡量一国主权债务状况的两项重要指标是该 国总债务及净债务与 GDP 之比，如同经营公司经 营或者家庭，当负债的增长大大快于财富创造能 力的增长速度，这个经济体将不堪重负，会产生 债务违约的危机，从而产生资金链断裂。所以当 债务占 GDP 比例高出公认的指标时，往往会伴随 着债务违约等主权信用危机。如图 2 所示，欧债 危机前的欧洲，产生主权债务危机的“欧猪五国” 的政府债务 GDP 占比均远高于欧洲平均水平和欧 盟马斯特里赫特条约规定的 60% 红线水平，排前 三的是希腊、意大利、比利时，希腊债务为 GDP 的 1.24 倍
日本主权债务问题探析 根据日本财务省的统计数据显示,日本普通经济体,日本主权债务量高居首位,远超欧盟马斯 特里赫特条约规定的红线标准,甚至超过欧债危 机发生前的“欧猪五国”数倍,其中的主权债务 违约风险不能不引起海外投资者的注意。 自2000年以来,西方主要发达国家都经历了 国家主权债务的迅速扩张,而其中日本主权债务规 马耳他 模的扩张则远超其他发达国家,到2012年日本的 债务规模为其他6国平均债务规模的2倍以上(表 1),不能不引起人们的警觉。而作为缓解债务危机 的最重要指标GDP增长率,日本给出的数据同样 马斯待里特条的定红线 不乐观。2010年至2012年间,日本GDP平均增 图22010年欧洲各国债务与GDP比例 长率仅为0.94%,远低于美国的1.85%和加拿大的 资料来源:欧盟委员会官网(www.europa.eu) 2.16%,仅高于意大利的041%。日本在长期经济 国债余额在2013财年达到10086万亿日元,约占增长乏力的情况下,不断得扩大债务规模,其发展 GDP的247%,创历史最高纪录。作为世界第三大不可持续,未来很有可能会爆发主权债务危机 表12000年至2012年G7国家债务占GDP比 单位:% 20012001201042012061020812001011012 日本135414371523180165518021800180018422073210622802350 美国55255257.660961978175675.89191050115312061225 德国60459762.165368771769865769.8774860856885 法国65.964467471.5741789739730792914955992109.3 意大利1261208119416811731225121311641188132.1130.8123.8141.7 英国45.140440.841243550.349.950761.376285610111052 加拿大82.182.780676672693091486390810461062109.9112.3 资料来源: OECD datebase(ww, adchina.org) 、日本主权债务的可持续性分析 持续不断地扩张债务规模,只依靠借款来支付国债 本金和利息,那么政府将无法偿付其债务,最终必 国内外学者对政府债务危机的爆发理论做出了将导致主权债务危机,也就是说该国国债发行是不 深人的研究,基本观点认为要判断政府债务危机是可持续的。(2)一国政府未来盈余的现值应大于等 否会爆发,主要在于政府是否不得不用借新债还旧于初始债务。其中主要盈余是指政府收入超出非利 债的方式,并且与公众对政府失去信任有关。哈密息支出的部分。如果政府陷入“庞奇融资”模式, 尔顿·佛拉文( Hamilton And Flavin,1986)和鲍恩部分初始债务将永远得不到偿还,而理性的投资者 (Bohn,1998)等人在其相关论文中指出,一国政也不会再购买这种债券。因此,政府不能陷入“庞 府主权债务可以持续的前提条件是该国政府的融资奇融资”模式。(3)政府应该满足跨期的预算约 不能陷于“庞奇融资”的模式。“庞奇融资”模束条件,而不能无止境的通过发行新的债务来偿还 式由“庞氏骗局”引申而来,就是利用新投资者的旧债的本金和利息 钱来向老投资者支付利息和短期回报,也就是借新 (一)主权债务可持续的影响因素 还旧,一旦资金链断裂,其融资模式也不可持续。 lGDP增长率 具体条件包括:(1)如果一国政府不约束其债务, GDP增长率是影响政府主权债务的重要因素。 14日本研究·2015年第1期
14 日本研究·2015 年第 1 期 根据日本财务省的统计数据显示 , 日本普通 图 2 2010 年欧洲各国债务与 GDP 比例 资料来源：欧盟委员会官网（www.europa.eu） 经济体 , 日本主权债务量高居首位 , 远超欧盟马斯 特里赫特条约规定的红线标准，甚至超过欧债危 机发生前的“欧猪五国”数倍，其中的主权债务 违约风险不能不引起海外投资者的注意。 自 2000 年以来，西方主要发达国家都经历了 国家主权债务的迅速扩张，而其中日本主权债务规 模的扩张则远超其他发达国家，到 2012 年日本的 债务规模为其他 6 国平均债务规模的 2 倍以上（表 1），不能不引起人们的警觉。而作为缓解债务危机 的最重要指标 GDP 增长率，日本给出的数据同样 不乐观。2010 年至 2012 年间，日本 GDP 平均增 长率仅为 0.94%，远低于美国的 1.85% 和加拿大的 2.16%，仅高于意大利的 0.41%。日本在长期经济 增长乏力的情况下，不断得扩大债务规模，其发展 不可持续，未来很有可能会爆发主权债务危机。 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 日本 135.4 143.7 152.3 158.0 165.5 180.2 180.0 180.0 184.2 207.3 210.6 228.0 235.0 美国 55.2 55.2 57.6 60.9 61.9 78.1 75.6 75.8 91.9 105.0 115.3 120.6 122.5 德国 60.4 59.7 62.1 65.3 68.7 71.7 69.8 65.7 69.8 77.4 86.0 85.6 88.5 法国 65.9 64.4 67.4 71.5 74.1 78.9 73.9 73.0 79.2 91.4 95.5 99.2 109.3 意大利 121.6 120.8 119.4 116.8 117.3 122.5 121.3 116.4 118.8 132.1 130.8 123.8 141.7 英国 45.1 40.4 40.8 41.2 43.5 50.3 49.9 50.7 61.3 76.2 85.6 101.1 105.2 加拿大 82.1 82.7 80.6 76.6 72.6 93.0 91.4 86.3 90.8 104.6 106.2 109.9 112.3 资料来源：OECD datebase（www,oecdchina.org） 表 1 2000 年至 2012 年 G7 国家债务占 GDP 比 单位：% 国家 年份 二、日本主权债务的可持续性分析 国内外学者对政府债务危机的爆发理论做出了 深入的研究，基本观点认为要判断政府债务危机是 否会爆发，主要在于政府是否不得不用借新债还旧 债的方式，并且与公众对政府失去信任有关。哈密 尔顿·佛拉文（Hamilton And Flavin，1986）和鲍恩 （Bohn，1998）等人在其相关论文中指出，一国政 府主权债务可以持续的前提条件是该国政府的融资 不能陷于“庞奇融资”的模式 [7][8]。“庞奇融资”模 式由“庞氏骗局”引申而来，就是利用新投资者的 钱来向老投资者支付利息和短期回报，也就是借新 还旧，一旦资金链断裂，其融资模式也不可持续。 具体条件包括：（1）如果一国政府不约束其债务， 持续不断地扩张债务规模，只依靠借款来支付国债 本金和利息，那么政府将无法偿付其债务，最终必 将导致主权债务危机，也就是说该国国债发行是不 可持续的。（2）一国政府未来盈余的现值应大于等 于初始债务。其中主要盈余是指政府收入超出非利 息支出的部分。如果政府陷入“庞奇融资”模式， 部分初始债务将永远得不到偿还，而理性的投资者 也不会再购买这种债券。因此，政府不能陷入“庞 奇融资”模式 [9]。（3）政府应该满足跨期的预算约 束条件，而不能无止境的通过发行新的债务来偿还 旧债的本金和利息。 （一）主权债务可持续的影响因素 1.GDP 增长率 GDP 增长率是影响政府主权债务的重要因素。 日本主权债务问题探析 国债余额在 2013 财年达到 1008.6 万亿日元 , 约占 GDP 的 247%, 创历史最高纪录。作为世界第三大
日本主权债务问题探析」 高速的经济增长一方面使得一国债务占CDP比例写字母表示,另g表示GDP增长率,有 下降,增加居民收入和企业利润,间接增加政府 的财政收入,使其偿付债务的能力得到提高。另 d -ltbdefr 方面,一国经济的快速增长也有利于增强国内 tg 外个人和机构投资者的信心,增加公共债务的持 令s作为预算盈余与名义GDP之比,即- bdef, 有需求量。从而压低债务利率,减少利息支出。令,有 总之,高的经济增长必然会降低政府主权债务的 d1=(1+i)d1-S1 (6) 规模,两者呈反比关系。 2.主权债务利率 对上式进行循环迭代可得 债务利率的高低直接关系到一国政府所应负 担的利息支出,进而影响主权债务规模。债务利dE=02k)d1 ( (7) 率越高,政府的融资成本越高,政府的债务负担 也就越重。一国政府债务的可负担性通常都使用 因为r与g关系相对稳定,对上式两边同求期 利息支出和税收收入的比例来衡量。因此,公共债望,有 务利率是影响其可持续的另一重要因素。 3.政府基本赤字率 E,(dl+2)=(1+1)·d-∑(1+1)".E(S,)(8) 政府基本赤字率=政府基本赤字/名义GDP, 而基本赤字=(政府支出-利息支出)-财政收上式两边同除(1+i)可得 人。国债和赤字有着紧密的联系,国债是财政收 入的来源之一,其重要功能是弥补财政收支差额 1E(S;)(1+) E(dl+n)(9) 因此,长期的高赤字必然会导致债务规模的不断 扩大。而大规模的债务利息又会导致更大的赤字,假设时间无限长,即limn→∞,有 又导致更大规模的债务,由此陷入恶性循环。因 此,政府削滅赤字和控制债务规模的能力将是决4=1 E(S+)+ E,(d-n)(10) 定一国主权债务是否可持续的关键因素。 (二)主权债务可持续的理论模型 上式即证明了只有当未来债务规模趋于0时, 1.跨期预算约束模型 初始债务才能等于未来预期预算盈余现值。即: 根据主权债务可持续性的研究方法,我们建 立预算约束模型。用DEF表示政府财政赤字,D E(S+) (11) 表示政府主权债务,T表示政府财政收入,G表 f(1+0)y 示非利息政府支出,r表示债务利息,t表示时期, 当且仅当 BDEF表示基本赤字,我们可以得到 (12) BDEF=G-T (1) 2(1+yE(d4,)=0 DEF=G,+r D_-T (2) D=D_+ DEF 式(11)为跨期预算约束条件,式(12)为 橫截面条件。只有满足这两个条件,一国政府的 由(1)、(2)、(3)式可得: 长期主权债务财可持续。经济意义为,假设政府 D=D,+ DEF=D,+G+rD-T 可以存续的时间足够长,其远期债务现值为0,只 (1+1)D-1+BDEF 有当政府基本预算盈余现值等于初始债务规模时 债务才能还清。如E(d+2)趋于无限大,式(12 将(4)左右同除GDP,同时用各字母对应小不成立,即如果未来政府债务规模无限大,则政 日本研究·2015年第1期15
日本研究·2015 年第 1 期 15 高速的经济增长一方面使得一国债务占 GDP 比例 下降，增加居民收入和企业利润，间接增加政府 的财政收入，使其偿付债务的能力得到提高。另 一方面，一国经济的快速增长也有利于增强国内 外个人和机构投资者的信心，增加公共债务的持 有需求量。从而压低债务利率，减少利息支出。 总之，高的经济增长必然会降低政府主权债务的 规模，两者呈反比关系。 2. 主权债务利率 债务利率的高低直接关系到一国政府所应负 担的利息支出，进而影响主权债务规模。债务利 率越高，政府的融资成本越高，政府的债务负担 也就越重。一国政府债务的可负担性通常都使用 利息支出和税收收入的比例来衡量。因此 , 公共债 务利率是影响其可持续的另一重要因素。 3. 政府基本赤字率 政府基本赤字率 = 政府基本赤字 / 名义 GDP， 而基本赤字 =（政府支出 - 利息支出）- 财政收 入。国债和赤字有着紧密的联系，国债是财政收 入的来源之一，其重要功能是弥补财政收支差额。 因此，长期的高赤字必然会导致债务规模的不断 扩大。而大规模的债务利息又会导致更大的赤字， 又导致更大规模的债务，由此陷入恶性循环。因 此，政府削减赤字和控制债务规模的能力将是决 定一国主权债务是否可持续的关键因素。 （二）主权债务可持续的理论模型 1. 跨期预算约束模型 根据主权债务可持续性的研究方法，我们建 立预算约束模型。用 DEF 表示政府财政赤字，D 表示政府主权债务，T 表示政府财政收入，G 表 示非利息政府支出，r 表示债务利息，t 表示时期， BDEF 表示基本赤字，我们可以得到： BDEF G T t tt = − （1） 1 · BDEF G r D T t t tt t =+ − − （2） D D DEF tt t = + −1 （3） 由（1）、（2）、（3）式可得： 1 11 = · D D DEF D G r D T t t t t t tt t = + + + −= − −− ( ) 1 1 · tt t + + r D BDEF − （4） 将（4）左右同除 GDP，同时用各字母对应小 写字母表示，另 g 表示 GDP 增长率，有： 1 1 1 t t tt t r d d bdef g − + = + + （5） 令 s 作为预算盈余与名义 GDP 之比，即 -bdef， 令，有： 1 (1 )· t tt t d id s =+ − − （6） 对上式进行循环迭代可得： 1 0 0 (1 )· n n n t n tk t tk t j k j k ji d id i s + + − + + = = = + =+ − + ∏ ∏ ∑ （7） 因为 r 与 g 关系相对稳定，对上式两边同求期 望，有： 0 0 ( ) (1 ) (1 ) ( ) n n n j t tn t t t j j Ed i d i Es − + + = =+ ⋅ − + ⋅ ∑ （8） 上式两边同除(1 )n + i 可得： 0 0 1 1 () ( ) (1 ) (1 ) n t j n t t j t tn j d Es Ed i i + + = = ⋅ +⋅ + + ∑ （9） 假设时间无限长，即limn → ∞ ，有： 0 0 1 1 ( ) lim ( ) (1 ) (1 ) t j n t t j t tn n j d E s E d i i ∞ + + →∞ = = ⋅+ ⋅ + + ∑ （10） 上式即证明了只有当未来债务规模趋于 0 时， 初始债务才能等于未来预期预算盈余现值。即： 0 0 1 ( ) (1 ) t j t tj j d E s i ∞ + = = ⋅ + ∑ （11） 当且仅当： 1 lim ( ) 0 (1 )n t tn n E d i + →∞ ⋅ = + （12） 式（11）为跨期预算约束条件，式（12）为 横截面条件。只有满足这两个条件，一国政府的 长期主权债务财可持续。经济意义为，假设政府 可以存续的时间足够长，其远期债务现值为 0，只 有当政府基本预算盈余现值等于初始债务规模时， 债务才能还清。如 ( ) E d t tn+ 趋于无限大，式（12） 不成立，即如果未来政府债务规模无限大，则政 日本主权债务问题探析