CITIGS 噩 中性策略专场 融资融券引发投资新思维 中信证券研究部 金融工程及衍生品研究 胡浩 二零零八年七月大连
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目录 ■融资融券制度解读 ■卖空机制对证券市场的影响 ■多/空策略与市场中性策略 开拓思维，勇于创新 CITIGS图 2
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融资融券制度解读(1/3) 融资融券交易可以划分为三种模式 >分散授信 >集中授信 >双轨制 分散授信模式 集中授信模式 非银行金融机构 非银行金融机构 融券 银行 融券 证券金融服务公司 本 聚 证券经纪公司 贷款 金 款 转融通 货币市场 交易及清算机构 证券经纪公司 客户 货币市场 交易及清算机构 客户 GIIS图 3
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融资融券制度解读(2/3) 融资融券八大要素 ~专户专用；限定股票，限定期限 >保证金交易，限定抵押品的折算比例 专用帐户 还券还款方式 融资融券的期限 保证金比例 八大 充抵保证金的有价证券 融资融券的标的 要素 及折算比例 融券卖出的价格限制 维持担保比例 客户担保物价值与其 融资融券债务之间的 Uptick规则 比例，国内规定不 得低于130% CITIGS图
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融资融券制度解读(3/3) ■融资融券最重要的是带来了卖空机制，下面给出了卖空股票的收益结构 收益来源 收益 贡献 假设 空头头寸利润 500,000 25% 10元/股卖空20万股XYZC0,7.5元/股回购 卖空收益再投资 30000 1.5% 将卖空所得200万元以1.5%的收益率投资于央票 融券成本 (5000) -0.25% 0.25%的融券成本 空头分红支付 (20,000) -1% 假定分红率1% 资金成本2.5%，保证金比率130% 保证金成本 (15000) -0.75% (2000000×130%)+2000000=(600000) 净保证金成本=（600000)×2.5% 总收益 490,000 总收益率 24.5% 24.5% 490.000/2.000.000×100% ■卖空机制同样蕴涵着风险 >无限损失 >逼空 ~借券利息和保证金 CITIGS图 5
5 㵡䌘㵡ࠊࠌᑺ㾷䇏 24.5% 490,000 ď15000Đ ď20,000Đ ď5000Đ 30000 500,000 ೌ 24.5% -0.75% -1% -0.25% 1.5% 25% ٪ 490,000/2,000,000 100% ᆇࠡю·2.5%ēͬᄃࠡΑ130% ď2000000130%Đ+2000000=ď600000Đ ࡊrᄃࠡю·=ď600000Đ2.5% ެՇ܃ד1% 0.25%ԅక௪ю· ߜ৻ࣂൎԄ200ฃ၍ྻ1.5%ԅೌᆇဟུର 10၍/ڂ৻ࣂ20ฃڂXYZ Coē7.5၍/ٳݍڂ ެಁ ࣂӊॆమ ͬᄃࠡю· ؑᄆ܃דࣂ క௪ю· ৻ࣂೌၼᆇ ᆙೌ ᆙೌ ၗࣿೌ కᆇక௪ᆫᄷྑԅಾӛࣿ৻ॴݯࣂᄥēຏੋٓѻॴ৻ڂࣂରԅೌٲࠒ ৻ݯࣂᄥලྂၯۄᆂפຢ ํຫಞ ࣂΏ ࠙௪ॆۤͬᄃࠡ