盈利 X2-X1+c2c1 0℃c 图136看涨期权的牛市差价组合 通过比较标的资产现价与协议价格的关系,我们可以把牛市差价期权分为三类:①两虚值期权组 合,指两个协议价格均比现货价格高:②多头实值期权加空头虚值期权组合,指多头期权的协议价格比 现货价格低,而空头期权的协议价格比现货价格高:③两实值期权组合,指两个协议价格均比现货价格 低 此外,一份看跌期权多头与一份同一期限、较高协议价格的看跌期权空头组合也是牛市差价组合」 如图137所示 比较看涨期权的牛市差价与看跌期权的牛市差价组合可以看,前者期初现金流为负,后者为正,但 前者的最终收益可能大于后者 盈利 P2-p X1-X2+p2-p 图13.7看跌期权的牛市差价组合 2.熊市差价组合 熊市差价( Bear Spreads)组合刚好跟牛市差价组合相反,它可以由一份看涨期权多头和一份相同 期限、协议价格较低的看涨期权空头组成(如图13.8所示)也可以由一份看跌期权多头和一份相同期 限、协议价格较低的看跌期权空头组成(如图13.9所示) 盈利 X1-X2+c1-c 图138看涨期权的熊市差价组合 看涨期权的熊市差价组合和看跌期权的熊市差价组合的差别在于,前者在期初有正的现金流,后者 在期初则有负的现金流,但后者的最终收益可能大于前者
11 盈利 X2-X1+c2-c1 c2 0 X1 X2 ST c2-c1 -c1 图 13.6 看涨期权的牛市差价组合 通过比较标的资产现价与协议价格的关系，我们可以把牛市差价期权分为三类：两虚值期权组 合，指两个协议价格均比现货价格高；多头实值期权加空头虚值期权组合，指多头期权的协议价格比 现货价格低，而空头期权的协议价格比现货价格高；两实值期权组合，指两个协议价格均比现货价格 低。 此外，一份看跌期权多头与一份同一期限、较高协议价格的看跌期权空头组合也是牛市差价组合， 如图 13.7 所示。 比较看涨期权的牛市差价与看跌期权的牛市差价组合可以看，前者期初现金流为负，后者为正，但 前者的最终收益可能大于后者。 盈利 X1-p1 p2 p2-p1 X1 X2 0 ST -p1 X1-X2+p2-p1 p2-X2 图 13.7 看跌期权的牛市差价组合 2．熊市差价组合 熊市差价（Bear Spreads）组合刚好跟牛市差价组合相反，它可以由一份看涨期权多头和一份相同 期限、协议价格较低的看涨期权空头组成（如图 13.8 所示）也可以由一份看跌期权多头和一份相同期 限、协议价格较低的看跌期权空头组成（如图 13.9 所示）。 盈利 c1 c1-c2 0 X1 X2 ST c2 X1-X2+c1-c2 图 13.8 看涨期权的熊市差价组合 看涨期权的熊市差价组合和看跌期权的熊市差价组合的差别在于，前者在期初有正的现金流，后者 在期初则有负的现金流，但后者的最终收益可能大于前者
通过比较牛市和熊市差价组合可以看出,对于同类期权而言,凡“买低卖高”的即为牛市差价策 略,而“买高卖低”的即为熊市差价策略,这里的“低”和“高”是指协议价格。两者的图形刚好与X 轴对称。 X2-X1+p1-p pI-p2 图139看跌期权的熊市差价组合 3.蝶式差价组合 蝶式差价( Butterfly Spreads)组合是由四份具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸组成。若 Ⅹ1<X2<X3,且X2=(X1+X3)2,则蝶式差价组合有如下四种:①看涨期权的正向蝶式差价组合,它由 协议价格分别为X1和X3的看涨期权多头和两份协议价格为X2的看涨期权空头组成,其盈亏分布图如图 13.10所示:②看涨期权的反向蝶式差价组合,它由协议价格分别为1和X3的看涨期权空头和两份协议 价格为X2的看涨期权多头组成,其盈亏图刚好与图13.10相反:③看跌期权的正向蝶式差价组合,它 由协议价格分别为X1和X3的看跌期权多头和两份协议价格为Ⅹ2的看跌期权空头组成,其盈亏图如图 13.11所示。④看跌期权的反向蝶式差价组合,它由协议价格分别为Ⅺ1和Ⅹ的看跌期杈空头和两份协议 价格为X2的看跌期权多头组成,其盈亏图与图13.11刚好相反。 盈利 X X2-X1+2c2 X2-X1+2p -C1-c3 2p2-p1-p 2p2-2X2 图13.10看涨期权贵的正向蝶式差价组合 图13.11看跌期权的正向蝶式差价组合 三、差期组合 差期( Calendar Spreads)组合是由两份相同协议价格、不同期限的同种期权的不同头寸组成的组 合。它有四种类型:①一份看涨期权多头与一份期限较短的看涨期权空头的组合,称看涨期权的正向差 期组合。②一份看涨期权多头与一份期限较长的看涨期杈空头的组合,称看涨期杈的反向差期组合。③ 份看跌期权多头与一份期限较短的看跌期权空头的组合,称看跌期权的正向差期组合。④一份看跌期 权多头与一份期限较长的看跌期权空头的组合,称看跌期权的反向差期组合。 们先分析看涨期权的正向差期组合的盈亏分布。令T表示期限较短的期权到期时刻,c1、c2分别 代表期限较长和较短的看涨期权的期初价格,c1r代表T时刻期限较长的看涨期权的时间价值,ST表示 T时刻标的资产的价格。当期限较短的期杈到期时,若Sr>∞,空头亏ST-X-c2,而多头虽未到期,但 由于此时Sr已远高于X,故其价值趋近于Sr-X,即多头盈利趋近于ST-X-c1,总盈亏趋近于c2 c1。若Sr=X,空头赚c2,多头还未到期,尚有价值c1T,即多头亏c1-c1r,总盈亏为c2-c1+c1r。若 Sr>0,空头赚c2,多头虽未到期,但由于Sr远低于X,故其价值趋于0,即多头亏损趋近于c1,总盈 亏趋近于c2-c1。我们把上述三种情况列于表133
12 通过比较牛市和熊市差价组合可以看出，对于同类期权而言，凡“买低卖高”的即为牛市差价策 略，而“买高卖低”的即为熊市差价策略，这里的“低”和“高”是指协议价格。两者的图形刚好与 X 轴对称。 X2-p2 X2-X1+p1-p2 p1 X2 0 ST p1-p2 X1 -p2 p1-X1 图 13.9 看跌期权的熊市差价组合 3．蝶式差价组合 蝶式差价（Butterfly Spreads）组合是由四份具有相同期限、不同协议价格的同种期权头寸组成。若 X1 < X2 < X3，且 X2=（X1+X3）/2，则蝶式差价组合有如下四种：看涨期权的正向蝶式差价组合，它由 协议价格分别为 X1 和 X3 的看涨期权多头和两份协议价格为 X2 的看涨期权空头组成，其盈亏分布图如图 13.10 所示；看涨期权的反向蝶式差价组合，它由协议价格分别为 X1 和 X3 的看涨期权空头和两份协议 价格为 X2 的看涨期权多头组成，其盈亏图刚好与图 13. 10 相反； 看跌期权的正向蝶式差价组合，它 由协议价格分别为 X1 和 X3 的看跌期权多头和两份协议价格为 X2 的看跌期权空头组成，其盈亏图如图 13.11 所示。看跌期权的反向蝶式差价组合，它由协议价格分别为 X1 和 X3 的看跌期权空头和两份协议 价格为 X2 的看跌期权多头组成，其盈亏图与图 13.11 刚好相反。 盈利 盈利 X1-p1 2c2 2p2 X2-X1+2c2 X2-X1+2p2 -c1-c3 -p1-p3 0 X1 X2 X3 ST 0 X1 X2 X3 ST 2c2-c1-c3 2p2-p1-p3 -c3 -p1 -c1 -p3 2p2-2X2 图 13.10 看涨期权贵的正向蝶式差价组合 图 13.11 看跌期权的正向蝶式差价组合 三、差期组合 差期（Calendar Spreads）组合是由两份相同协议价格、不同期限的同种期权的不同头寸组成的组 合。它有四种类型：一份看涨期权多头与一份期限较短的看涨期权空头的组合，称看涨期权的正向差 期组合。一份看涨期权多头与一份期限较长的看涨期权空头的组合，称看涨期权的反向差期组合。 一份看跌期权多头与一份期限较短的看跌期权空头的组合，称看跌期权的正向差期组合。一份看跌期 权多头与一份期限较长的看跌期权空头的组合，称看跌期权的反向差期组合。 我们先分析看涨期权的正向差期组合的盈亏分布。令 T 表示期限较短的期权到期时刻，c1、c2 分别 代表期限较长和较短的看涨期权的期初价格，c1T代表 T 时刻期限较长的看涨期权的时间价值， ST表示 T 时刻标的资产的价格。当期限较短的期权到期时, 若 ST→，空头亏 ST－X－c2，而多头虽未到期，但 由于此时 ST已远高于 X，故其价值趋近于 ST－X，即多头盈利趋近于 ST－X－c1，总盈亏趋近于 c2－ c1。若 ST=X，空头赚 c2，多头还未到期，尚有价值 c1T，即多头亏 c1－c1T，总盈亏为 c2－c1+c1T。若 ST→0，空头赚 c2，多头虽未到期，但由于 ST远低于 X，故其价值趋于 0，即多头亏损趋近于 c1，总盈 亏趋近于 c2－c1。我们把上述三种情况列于表 13.3
表133看涨期权的正向差期组合的盈亏状况 Sr的范围看涨期权多头的盈亏看涨期权空头的盈亏总盈亏 →)0 趋近Sr-X-c1 X-ST+C2 趋近c2-c1 SIX CI tIT Sr→0 趋近 趋近c2-c1 据表13,3,我们可以画出看涨期权正向差期组合的盈亏分布图如图1312所示。看涨期权反向差 期组合的盈亏分布图正好与图13.12相反,故从略。 C2-C1+C1 c2→c 图13.12看涨期权的正向差期组合 用同样的分析法我们可以画出看跌期权正向差期组合的盈亏分布图如图1313所示。其中p1和p2分 别代表期限较长和较短的看跌期权的期初价格,pir代表T时刻期限较长的看跌期权的时间价值。看跌 期权反向差期组合的盈亏分布图正好与图13.13相反,也从略。 P2 p2-pi+pI p2-pI P2 图13.13看跌期权的正向差期组合 四、对角组合 对角组合( Diagonal Spreads)是指由两份协议价格不同(x1和ⅹ2,且1<X2)、期限也不同(T 和T,且T<I)的同种期权的不同头寸组成。它有八种类型 1.看涨期权的(X1,T)多头加(X2,T)空头组合。 在期限较短的期权到期时若Sr=X2,空头赚c2,由于多头尚未到期,其价值为X2-X1+c(即内在 价值加时间价值),按价值卖掉,则多头盈利X2-X1+cnr-c1,共计盈亏X2-X1+c2-c1+cr;若Sr →∞,空头亏ST-X2-c2,多头虽未到期,但由于ST远高于X1,故此时多头价值趋近于ST-X1,即多 入C、P分别代表协议价格较低的看涨和看跌期权的期初价格,cr、pr分别代表协议价格较低的看涨和看跌期权在 时刻的时间价值,c2、p分别代表协议价格较高的看涨和看跌期权的期初价格,cr、pr分别代表协议价格较高的 看涨和看跌期权在T时刻的时间价值,T表示期限较短的期权到期时刻,Sr表示T时刻标的资产的价格
13 表 13.3 看涨期权的正向差期组合的盈亏状况 ST的范围 看涨期权多头的盈亏 看涨期权空头的盈亏 总盈亏 ST→ 趋近 ST―X―c1 X―ST+c2 趋近 c2―c1 ST=X c1T―c1 c2 c2―c1+c1T ST→0 趋近-c1 c2 趋近 c2―c1 根据表 13.3，我们可以画出看涨期权正向差期组合的盈亏分布图如图 13.12 所示。看涨期权反向差 期组合的盈亏分布图正好与图 13.12 相反，故从略。 盈利 c2 c2-c1+c1T 0 X ST c2-c1 -c1 图 13.12 看涨期权的正向差期组合 用同样的分析法我们可以画出看跌期权正向差期组合的盈亏分布图如图 13.13 所示。其中 p1 和 p2 分 别代表期限较长和较短的看跌期权的期初价格，p1T代表 T 时刻期限较长的看跌期权的时间价值。看跌 期权反向差期组合的盈亏分布图正好与图 13.13 相反，也从略。 X-p1 p2 p2-p1+p1T 0 ST p2-p1 X -p1 p2-X 图 13.13 看跌期权的正向差期组合 四、对角组合 对角组合（Diagonal Spreads）是指由两份协议价格不同（X1 和 X2，且 X1<X2）、期限也不同（T 和 T *，且 T<T*）的同种期权的不同头寸组成②。它有八种类型： 1．看涨期权的（X1，T *）多头加（X2，T）空头组合。 在期限较短的期权到期时,若 ST= X2，空头赚 c2，由于多头尚未到期，其价值为 X2－X1+c1T(即内在 价值加时间价值)，按价值卖掉，则多头盈利 X2－X1+c1T－c1，共计盈亏 X2－X1+ c2－c1 +c1T；若 ST →，空头亏 ST－X2－c2，多头虽未到期，但由于 ST远高于 X1，故此时多头价值趋近于 ST －X1，即多 ② c1、p1分别代表协议价格较低的看涨和看跌期权的期初价格，c1T、p1T 分别代表协议价格较低的看涨和看跌期权在 T时刻的时间价值，c2、p2分别代表协议价格较高的看涨和看跌期权的期初价格，c2T、p2T 分别代表协议价格较高的 看涨和看跌期权在 T时刻的时间价值，T表示期限较短的期权到期时刻，ST 表示 T时刻标的资产的价格