Ps:-P.=-1 P r动和r=分别表示上证50指数和深圳成指的月回报率,P2m,和P=分别表示第t期上证50指数 和深证成指的收盘指数。 然后,在假设噪声交易与基本面因素无关的基础上,根据 Berkman和 Eleswarapu(1998)的 思路,通过以下线性回归,估计出噪声交易时间序列: ;=C+ r: t=C+k,h, +Es.I 以上回归把指数的收益率分解成了与基本面相关的收益C+和以及与基本面无关的收益E.在此基 础上,本文用残差平方(即与基本面正交的收益波动)衡量噪声交易程度,即 es和e,即为本文估计得出的上证50指数噪声序列和深证成指噪声序列 32市场质量各指标的度量方法 321价格波动性 在陆扬(2009)、 Jones等(1994)的基础上,本文用成交价的相对变化衡量日内价格波动性: sht"Psh. Psh.j Pat-ps 4 P 其中V和v=,分别表示上证50指数和深证指数在第t期的波动性,P!表示该指数在第t期内的 最高指数,p表示该指数在第t期内的最低指数
第6页 , 1 , , 1 − − − = sz t sz t sz t sz p p p r （1） sh r 和 sz r 分别表示上证 50 指数和深圳成指的月回报率， psh,t 和 psz,t 分别表示第 t 期上证 50 指数 和深证成指的收盘指数。 然后，在假设噪声交易与基本面因素无关的基础上， 根据 Berkman 和 Eleswarapu（ 1998） 的 思路， 通过以下线性回归 ，估计出噪声交易时间序列： sh t sz t sh t r c kr , , , = + + sz t sh t sz t r c kr , , , = + + （2） 以上回归把指数的收益率分解成了与基本面相关的收益 c+kr 以及与基本面无关的收益 .在此基 础上，本文用残差平方（ 即与基本面正交的收益波动） 衡量噪声交易程度 ，即： 100 2 , , sh t sh t e = 100 2 , , sz t sz t e = （3） sh t e , 和 sz t e , 即为本文估计得出的上证 50 指数噪声序列和深证成指噪声序列。 3.2 市场质量各指标的度量方法 3.2.1 价格波动性 在陆扬（2009）、Jones 等（ 1994） 的基础上，本文用成交价的相对变化衡量日内价格波动性： l sh t l sh t h sh t sh t p p p v , , , , − = l sz t l sz t h sz t sz t p p p v , , , , − = （4） 其中 sh t v , 和 sz t v , 分别表示上证 50 指数和深证指数在第 t 期的波动性， h t p 表示该指数在第 t 期内的 最高指数， l t p 表示该指数在第 t 期内的最低指数
322流动性 鉴于交投活跃程度与流动性密切相关(苏冬蔚和麦元勋,2004),本文使用换手率作为度量流动性 的一个指标。换手率的计算方法如下 7O, VOL TO:J TSsI 其中OL,是研究样本在第t期的成交量,TS,是其流通股(A股)股数,TO,是研究样本在第 期的换手率。 323平均市盈率 市盈率是每股价格和每股收益之间的比率,它是衡量市场是否存在泡沫的一项重要指标,国内外研 究发现,特定市场的市盈率总是在一定的范围内波动,客观上形成了该市场投资者的价值中枢,任何 个市场中都存在偏离的市盈率向均值回归的现象。一般而言,较高的市盈率意味着较高的投资风险和较 低的投资价值,表明市场投机气氛较浓,噪声交易大量存在 本文中市盈率指标直接通过数据库下载得到。 33数据样本的选取与获得 331标的指数的选取 本文选取上证50指数和深圳成指作为研究对象。上证50指数(000016)于2004年1月2日正式 发布,是从上海证券市场挑选出规模大且流动性好的50只股票组成样本股,综合反映上海证券市场最 具市场影响力的一批优质大盘股的整体状况。上证50指数成份股剔除了下列上海A股股票:上市时间 不足一个季度的股票:暂停上市股票:经营状况异常或最近财务报告严重亏损的股票:股价波动较大、 市场表现明显受到操纵的股票;其他经专家委员会认定的应该剔除的股票。在确定样本空间的基础上, 上证50指数根据以下4个步骤选样:(1)根据总市值、流通市值、成交金额和换手率对股票进行综合 排名。然后将各指标的排名结果相加,所得和的排名作为股票的综合排名:(2)按照各行业的流通市值 比例分配样本只数:(3)按照行业的样本分配只数,在行业内选取排名靠前的股票;(4)对各行业选取 的样本作进一步调整,使成份股总数为50家。上证50指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则, 每半年调整一次成份股,每次调整比例一般不超过10%,特殊情况时也可能对样本进行临时调整。 深圳成分指数是深圳证券交易所按一定标准选出的40家有代表性的上市公司作为成分股,以成分 股的流通股为权数,采用综合指数法编制而成的。深圳成指的样本空间是深圳证券交易所上市交易且满 第7页
第7页 3.2.2 流动性 鉴于交投活跃程度与流动性密切相关（苏冬蔚和麦元勋，2004），本文使用换手率作为度量流动性 的一个指标。换手率的计算方法如下： *100 , , , sh t sh t sh t TS VOL TO = *100 , , , sz t sz t sz t TS VOL TO = （5） 其中 VOLt 是研究样本在第 t 期的成交量， TSt 是其流通股（A 股）股数， TOt 是研究样本在第 t 期的换手率。 3.2.3 平均市盈率 市盈率是每股价格和每股收益之间的比率，它是衡量市场是否存在泡沫的一项重要指标，国内外研 究发现，特定市场的市盈率总是在一定的范围内波动，客观上形成了该市场投资者的价值中枢，任何一 个市场中都存在偏离的市盈率向均值回归的现象。一般而言，较高的市盈率意味着较高的投资风险和较 低的投资价值，表明市场投机气氛较浓，噪声交易大量存在。 本文中市盈率指标直接通过数据库下载得到。 3.3 数据样本的选取与获得 3.3.1 标的指数的选取 本文选取上证 50 指数和深圳成指作为研究对象。上证 50 指数（000016）于 2004 年 1 月 2 日正式 发布，是从上海证券市场挑选出规模大且流动性好的 50 只股票组成样本股，综合反映上海证券市场最 具市场影响力的一批优质大盘股的整体状况。上证 50 指数成份股剔除了下列上海 A 股股票：上市时间 不足一个季度的股票；暂停上市股票；经营状况异常或最近财务报告严重亏损的股票；股价波动较大、 市场表现明显受到操纵的股票；其他经专家委员会认定的应该剔除的股票。在确定样本空间的基础上， 上证 50 指数根据以下 4 个步骤选样：（1）根据总市值、流通市值、成交金额和换手率对股票进行综合 排名。然后将各指标的排名结果相加，所得和的排名作为股票的综合排名；（2）按照各行业的流通市值 比例分配样本只数；（3）按照行业的样本分配只数，在行业内选取排名靠前的股票；（4）对各行业选取 的样本作进一步调整，使成份股总数为 50 家。上证 50 指数依据样本稳定性和动态跟踪相结合的原则， 每半年调整一次成份股，每次调整比例一般不超过 10%，特殊情况时也可能对样本进行临时调整。 深圳成分指数是深圳证券交易所按一定标准选出的 40 家有代表性的上市公司作为成分股，以成分 股的流通股为权数，采用综合指数法编制而成的。深圳成指的样本空间是深圳证券交易所上市交易且满