2013-09-25光明乳业 无大证春 1、常温酸奶引发乳业革命,极大地替代传统液奶 1.1、口味和功效使酸奶在亚洲更受欢迎 日本、韩国这些后来兴起的乳品消费国主要以酸奶及乳酸菌饮料为主导 (70%、40%)。我们认为酸奶在亚洲应有更庞大的市场空间 1)酸奶具备天然口感优势:西方饮奶文化盛行千年,牛奶等同于米饭 等必需品,然而亚洲牛奶文化推广与饮料同步,同样作为饮品,纯牛奶的口 味不如饮料,因此亚洲人在口味上更偏好饮料化的乳品消费,酸奶口感天然 优于白奶,更易被接受。根据CMMS的调查,认为牛奶好喝的消费者不足 5%,而同样的调查显示,近40%消费者认为妤喝是选择酸奶的核心因素。 图1:消费者饮用白奶的诉求 图2:消费者饮用酸奶的诉求 择诉求 助睡眠 利于睡眠 保健 别人推荐 适合随时随地饮用 经济条件好 天然缘色 饮用方便 多种可谓 家中有小孩 有益于健康 补充营养 促进消化 0102030405060 資料来源:CMMS市场调研 资料来源:CMMS市场调研 2)酸奶适用于乳糖不耐受症患者:纯奶中的乳糖在肠内较其他糖类分 解缓慢,缺乏乳糖酶的人难以消化,一般会岀现腹胀、腹泻甚至呕吐。而经 发酵的酸奶,乳中的乳糖分解为半乳糖和葡萄糖,适用于乳糖不耐症者食用。 饮奶历史的显著差距导致东西方消费者基因的不同,东方人普遍缺乏乳 糖酶,而西方人则不存在这一问题,这亦是制约东方国家乳制品消费量的因 素之一。根据某乳品公司的调研:中国乳糖酶缺乏者占比高达50%,其中乳 糖不耐受症患者占比14%。也即中国13亿人口中有将近65亿人口不适宜 饮用纯牛奶,其中患乳糖不耐受症的18亿群体基本无法饮用純牛奶。 丧2:中国乳糖不耐受症状患者情况 乳糖酶缺乏 年龄(岁) 例数 正常 发生率 乳糖吸收不良乳糖不耐受 2(30.0%)45(260%)7(4.0%) 56 50 9060(40.0%)42(280%)18(120%) 710 224 15173(326%)58(25.9%)15(6.7%) 11-1 84 (416%)42(292 18(125%) 15-17 793247(595%)39(494%)8(01%) 399 243(609%)|174(436%)69(173%) 41-70 107214(667%)143(44.5%)71(221%) 3-70 1490 749(502%)543(364%)206(138%) 资料来源:某乳品公司市场调研报告 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告
2013-09-25 光明乳业 敬请参阅最后一页特别声明 -6- 证券研究报告 1、常温酸奶引发乳业革命，极大地替代传统液奶 1.1、口味和功效使酸奶在亚洲更受欢迎 日本、韩国这些后来兴起的乳品消费国主要以酸奶及乳酸菌饮料为主导 （70%、40%）。我们认为酸奶在亚洲应有更庞大的市场空间： 1）酸奶具备天然口感优势：西方饮奶文化盛行千年，牛奶等同于米饭 等必需品，然而亚洲牛奶文化推广与饮料同步，同样作为饮品，纯牛奶的口 味不如饮料，因此亚洲人在口味上更偏好饮料化的乳品消费，酸奶口感天然 优于白奶，更易被接受。根据 CMMS 的调查，认为牛奶好喝的消费者不足 5%，而同样的调查显示，近 40%消费者认为好喝是选择酸奶的核心因素。 图 1：消费者饮用白奶的诉求 白奶的选择诉求 0 10 20 30 40 50 60 70 补充营养 有益于健康 家中有小孩 饮用方便 经济条件好 别人推荐 利于睡眠 好喝 资料来源：CMMS 市场调研 图 2：消费者饮用酸奶的诉求 酸奶的选择诉求 0 10 20 30 40 50 60 促进消化 营养丰富 调理肠胃 好喝 多种可谓 美容 天然绿色 解渴 适合随时随地饮用 保健 充饥 助睡眠 资料来源：CMMS 市场调研 2）酸奶适用于乳糖不耐受症患者：纯奶中的乳糖在肠内较其他糖类分 解缓慢，缺乏乳糖酶的人难以消化，一般会出现腹胀、腹泻甚至呕吐。而经 发酵的酸奶，乳中的乳糖分解为半乳糖和葡萄糖，适用于乳糖不耐症者食用。 饮奶历史的显著差距导致东西方消费者基因的不同，东方人普遍缺乏乳 糖酶，而西方人则不存在这一问题，这亦是制约东方国家乳制品消费量的因 素之一。根据某乳品公司的调研：中国乳糖酶缺乏者占比高达 50%，其中乳 糖不耐受症患者占比 14%。也即中国 13 亿人口中有将近 6.5 亿人口不适宜 饮用纯牛奶，其中患乳糖不耐受症的 1.8 亿群体基本无法饮用纯牛奶。 表 2：中国乳糖不耐受症状患者情况 年龄（岁） 例数 正常 乳糖酶缺乏 发生率 乳糖吸收不良 乳糖不耐受 3-4 173 121 52（30.0%） 45 （26.0%） 7 (4.0%） 5-6 150 90 60（40.0%） 42（28.0%） 18 (12.0%） 7-10 224 151 73（32.6%） 58（25.9%） 15 (6.7%） 11-14 144 84 60（41.6%） 42（29.2%） 18 (12.5%） 15－17 79 32 47（59.5%） 39（49.4%） 8 (10.1%） 18－40 399 156 243（60.9%） 174（43.6%） 69 (17.3%） 41－70 321 107 214（66.7%） 143（44.5%） 71 (22.1%） 3-70 1490 701 749(50.2%) 543(36.4%) 206(13.8%) 资料来源：某乳品公司市场调研报告
2013-09-25光明乳业 无大证春 1.2、中国国情决定低温酸奶短期内难以大规模全国化 酸奶口味和适用性使其比白奶人群更为广阔,但在中国酸奶市场规模占 比仅仅15%,占比较低的原因有两个 的)中国乳品消费中50%来自县乡镇,而低温酸奶的冷链眼制使其无法 这部分市场。中国地域广阔、贫富差距长期存在导致冷链一直是制约着 低温奶主要障碍;在冷链发达的一线城市,酸奶占比达到30%,与常温白奶 占比相冋,然而配送和终端冷链落后的县乡镇市场酸奶占比仅5%。这说明 酸奶无法充分触及中国核心乳品消费人群。 图3:城市的酸奶消费占比30%,远高于县乡镇5%的占比 2010-2012年中国不同等级城市乳制品消费结构 100% 80% 2010201120122010201120122010201120122010 北上广成 省级市 县乡镇 ■常温白奶■风味奶■中性乳饮料■乳酸饮料■冷藏奶■酸奶 资料来源: AC Nielsen 图4:中国牛奶区城结构占比 2012年中国牛奶消费区域结构占比 北上广成 县乡镇 地级市 资料来源: AC Nielsen 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告
2013-09-25 光明乳业 敬请参阅最后一页特别声明 -7- 证券研究报告 1.2、中国国情决定低温酸奶短期内难以大规模全国化 酸奶口味和适用性使其比白奶人群更为广阔，但在中国酸奶市场规模占 比仅仅 15%，占比较低的原因有两个： 1）中国乳品消费中 50%来自县乡镇，而低温酸奶的冷链限制使其无法 触及这部分市场。中国地域广阔、贫富差距长期存在导致冷链一直是制约着 低温奶主要障碍；在冷链发达的一线城市，酸奶占比达到 30%，与常温白奶 占比相同，然而配送和终端冷链落后的县乡镇市场酸奶占比仅 5%。这说明 酸奶无法充分触及中国核心乳品消费人群。 图 3：城市的酸奶消费占比 30%，远高于县乡镇 5%的占比 2010-2012 年中国不同等级城市乳制品消费结构 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2010 2011 2012 2010 2011 2012 2010 2011 2012 2010 2011 2012 北上广成 省级市 地级市 县乡镇 常温白奶 风味奶 中性乳饮料 乳酸饮料 冷藏奶 酸奶 资料来源：AC Nielsen 图 4：中国牛奶区域结构占比 2012 年中国牛奶消费区域结构占比 北上广成 省级市 地级市 县乡镇 资料来源：AC Nielsen
2013-09-25光明乳业 无大证春 2)酸奶的低温特性不适用于儿童和老人两大核心乳品消费人群:虽然 中国人口结构为纺锤结枃,儿童和老人位于纺锤结构上下端,但中国乳品消 费结构却呈蝴蝶结状,两端的儿童和老人才是乳品消费的核心人群。酸奶因 其低温且不可加热的特性,使肠胃承接能力较差的儿童和老人都不适宜饮 用,酸奶的消费人群也因此大为缩窄。 图5:中国乳品消费中老人和儿立是核心消费群体 老人和儿童是核心消费群体 老人人口 老人消费 青中年人口 中青年消费 儿童人口 儿童消费 人口结构 牛奶消费年龄结构 資料来源:光大证券研究所 图6:青年和中年是酸奶的主要消费群 酸奶核心饮用人群为中年和青年 每周一次 每周2-3次 每周46次 每天1-2次 每天3次及以上 40% 100% ■15-24岁■25-34岁■35-44岁_45-54岁■5564岁 資料来源:CMMS市场调研 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告
2013-09-25 光明乳业 敬请参阅最后一页特别声明 -8- 证券研究报告 2）酸奶的低温特性不适用于儿童和老人两大核心乳品消费人群：虽然 中国人口结构为纺锤结构，儿童和老人位于纺锤结构上下端，但中国乳品消 费结构却呈蝴蝶结状，两端的儿童和老人才是乳品消费的核心人群。酸奶因 其低温且不可加热的特性，使肠胃承接能力较差的儿童和老人都不适宜饮 用，酸奶的消费人群也因此大为缩窄。 图 5：中国乳品消费中老人和儿童是核心消费群体 老人和儿童是核心消费群体 老人人口 儿童人口 青中年人口 老人消费 中青年消费 儿童消费 人口结构 牛奶消费年龄结构 资料来源：光大证券研究所 图 6：青年和中年是酸奶的主要消费群 酸奶核心饮用人群为中年和青年 0% 20% 40% 60% 80% 100% 每天3次及以上 每天1-2次 每周4-6次 每周2-3次 每周一次 15-24岁 25-34岁 35-44岁 45-54岁 55-64岁 资料来源：CMMS 市场调研
2013-09-25光明乳业 无大证春 1.3、常温酸奶引爆中国乳业的二次革命,将极大范围替 代普通白奶 2008年以莫斯利安为代表的常温酸奶岀现。常温酸奶解决了普通白奶的口 感和乳糖不耐受问题,同时也克服了低温酸奶销售半径、难以全国化的问题。 引发乳业继2000年常温奶替代巴氏奶后的第二次革命。 根据尼尔森的数据,低温奶中酸奶占比60%以上,白奶占比仅10%。 因此我们认为当产品购买渠道无差异、产品适用人群相同时消费者更偏向于 口味更妤的酸奶。而目前常温奶中白奶占据70%左右的份额,低端的酸味乳 饮占30%。可以预见的是常温酸奶的出现将颠覆过去这一市场格局,极大地 替代过去白奶和酸味乳饮的市场 图7:相比于白奶,消费者更倾向于选择口味更好酸奶产品 2013年上半年低温奶和常温奶的产品结构 90% 低温奶 白奶酸奶■酸味乳饮 资料来源 eisen 10年前,受制于中国奶源分布的极度不均衡及冷链不完善,巴氏奶主要集 中在城市型乳企,难以全国化;但常温奶岀现后,牛奶得到迅速普及,中国牛 奶市场规模从百亿迅速提升至几千亿,而这期间巴氏奶规模依然没有太大变 我们认为常温酸奶“口感妤十无人群障碍十无销售半径”三大优势使其成 为继常温奶替代巴氏奶后的又一次革命。常温酸奶扮演着10年前常温奶的 角色,它的意义不在于取代营养价值更高的低温酸奶,而在于把酸奶推送到 更多的空白人群中去,让过去无法品尝或不适宜饮用到低温酸奶的人群能够 接触到这一品类,使风味显著区别于普通常温奶的酸奶可在全国普及。 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告
2013-09-25 光明乳业 敬请参阅最后一页特别声明 -9- 证券研究报告 1.3、常温酸奶引爆中国乳业的二次革命，将极大范围替 代普通白奶 2008 年以莫斯利安为代表的常温酸奶出现。常温酸奶解决了普通白奶的口 感和乳糖不耐受问题，同时也克服了低温酸奶销售半径、难以全国化的问题。 引发乳业继 2000 年常温奶替代巴氏奶后的第二次革命。 根据尼尔森的数据，低温奶中酸奶占比 60%以上，白奶占比仅 10%。 因此我们认为当产品购买渠道无差异、产品适用人群相同时消费者更偏向于 口味更好的酸奶。而目前常温奶中白奶占据 70%左右的份额，低端的酸味乳 饮占 30%。可以预见的是常温酸奶的出现将颠覆过去这一市场格局，极大地 替代过去白奶和酸味乳饮的市场。 图 7：相比于白奶，消费者更倾向于选择口味更好酸奶产品 2013 年上半年低温奶和常温奶的产品结构 0% 10% 2 0% 3 0% 4 0% 5 0% 60% 70% 8 0% 90% 100% 低温奶 常温奶 白奶 酸奶 酸味乳饮 资料来源：AC Nielsen 10 年前，受制于中国奶源分布的极度不均衡及冷链不完善，巴氏奶主要集 中在城市型乳企，难以全国化；但常温奶出现后，牛奶得到迅速普及，中国牛 奶市场规模从百亿迅速提升至几千亿，而这期间巴氏奶规模依然没有太大变 化。 我们认为常温酸奶“口感好+无人群障碍+无销售半径”三大优势使其成 为继常温奶替代巴氏奶后的又一次革命。常温酸奶扮演着 10 年前常温奶的 角色，它的意义不在于取代营养价值更高的低温酸奶，而在于把酸奶推送到 更多的空白人群中去，让过去无法品尝或不适宜饮用到低温酸奶的人群能够 接触到这一品类，使风味显著区别于普通常温奶的酸奶可在全国普及
2013-09-25光明乳业 无大证春 图8:常温奶突破冷链限制迅速超越巴氏奶 2000-2009年常温奶与巴氏奶比例对比 2000 ■UHT奶■巴氏奶 资料来源:中国奶业协会,光大证券研究所 由于常温运输储存不受冷链限制、常温饮用不受年龄限制,莫斯利安在 渠道和消费者两大障碍的解决使酸奶覆盖人群从过去的30%提升到将近 100%,扩充3倍。 图9:常温酸奶市场是低温酸奶的3倍 低温酸奶和常温酸奶适用人群分析 冷链限制 50%冷链物流和终端冷 链覆盖率 低温酸奶 低温酸奶触及率仅30% 适用人群限制 中国儿童和老人乳品消 费占比40%50% 无需冷链 常温酸奶触及率100% 常温酸朝 无人群障碍 料来源:光大证券研究所 敬请参阅最后一页特别声明 证券研究报告
2013-09-25 光明乳业 敬请参阅最后一页特别声明 -10- 证券研究报告 图 8：常温奶突破冷链限制迅速超越巴氏奶 2000-2009 年常温奶与巴氏奶比例对比 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2000 2005 2006 2007 2008 2009 UHT奶 巴氏奶 资料来源：中国奶业协会，光大证券研究所 由于常温运输储存不受冷链限制、常温饮用不受年龄限制，莫斯利安在 渠道和消费者两大障碍的解决使酸奶覆盖人群从过去的 30%提升到将近 100%，扩充 3 倍。 图 9：常温酸奶市场是低温酸奶的 3 倍 低温酸奶和常温酸奶适用人群分析 低温酸奶 冷链限制 适用人群限制 50%冷链物流和终端冷 链覆盖率 中国儿童和老人乳品消 费占比40%-50% 低温酸奶触及率仅30% 常温酸奶 无需冷链 无人群障碍 常温酸奶触及率100% 资料来源：光大证券研究所