假设 没有税收 债权和股票的发行没有交易费用 投资者个人可以按与企业完全相同的条件借用资金 当事人( stakeholders)可以无成本地解决利益冲突 ⊙北京大学光华管理学院徐信忠
© 北京大学光华管理学院 徐信忠 6 假设 • 没有税收 • 债权和股票的发行没有交易费用 • 投资者个人可以按与企业完全相同的条件借用资金 • 当事人(stakeholders)可以无成本地解决利益冲突
MM命题I的推导 U:无杠杆企业 有杠杆企业 策略1:买入企业Ua%的股权 投资 现金流 aEBIT ·策略2:买入企业Lα%的股权和债权 投资 现金流 a D E a(EBIT- Drp a(D+E) a EBIT 无套利 D+E=V ⊙北京大学光华管理学院徐信忠
© 北京大学光华管理学院 徐信忠 7 MM命题I的推导 • U：无杠杆企业 • L：有杠杆企业 • 策略1：买入企业U ％的股权 • 策略2：买入企业L ％的股权和债权 • 无套利： 投资 现金流 EBIT VU 投资 现金流 D E (EBIT－ ) (D+E) EBIT DrD DrD VU = D + E =VL
MM命题I的推导 策略1:买入企业La%的股权 投资 现金流 E a(EBit 策略2:借入企业L负债额的α%,同时买入企业U的α%的股 权 投资 现金流 a D 0.01n D a EBIT a(vD) O(EBIT-lDi 无套利:V,=D+E=V ⊙北京大学光华管理学院徐信忠
© 北京大学光华管理学院 徐信忠 8 MM命题I的推导 • 策略１：买入企业L ％的股权 • 策略２：借入企业L负债额的 ％，同时买入企业U的 ％的股 权 • 无套利： 投资 现金流 E (EBIT－ r D ) VU 投资 现金流 － D －0.01 EBIT ( －D) (EBIT－ ) D r VU D r VU = D + E =VL
例子 企业U 财务负债为0(100%的股权融资) EBIT(股利):100万元 资本市场收益率( Capitalisation rate):10% 市场价值:1,000万元 企业L(其它方面与企业U相同) 财务负债率为50%(50%的权益与50%的债务) 债务的市场价值:500万元 无风险利率:8% 利息支出:40万元;股利:60万元 企业L的市场价值=? ⊙北京大学光华管理学院徐信忠
© 北京大学光华管理学院 徐信忠 9 例子 • 企业U - 财务负债为0（100%的股权融资） - EBIT（股利）：100万元 - 资本市场收益率（Capitalisation rate）：10% - 市场价值：1,000万元 • 企业L（其它方面与企业U相同） - 财务负债率为50%（50%的权益与50%的债务） - 债务的市场价值：500万元 - 无风险利率：8% - 利息支出：40万元；股利：60万元 • 企业L的市场价值=？
例子(续) 组合A:占企业L10%的股权 股利收入:6万元 组合B:借入50万元以及拥有企业U10%股权 股利收入:10万元 利息支出:4万元 净收益:6万元 因为组合A和组合B的收益相同,它们的价值理应相 等。因此: 企业L的10%的股权的价值=10%×1000-50=50万 元 ⊙北京大学光华管理学院徐信忠
© 北京大学光华管理学院 徐信忠 10 例子(续) • 组合A：占企业L10%的股权 - 股利收入：6万元 • 组合B：借入50万元以及拥有企业U10%股权 - 股利收入：10万元 - 利息支出：4万元 - 净收益：6万元 • 因为组合A和组合B的收益相同，它们的价值理应相 等。因此： 企业L的10%的股权的价值=10%×1000－50=50万 元