三、“一鸟在手”理论 主要代表人物M. Gordon和D. Durand ●基本思想:股票投资收益包括股利收入和资本利 得两种,即 股票投资收益率=股利收益率十资本利得 (风险小) (风险大) 由于大部分投资者都是风险厌恶型,他们宁愿要相 对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得 因此公司应维持较高的股利支付率,即:“双鸟在林: 不如一乌在手”。 2008-04-18 《公司财》则飘莲孙瓣 16
2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 16 三、 “ 一鸟在手”理论 ● 主要代表人物M.Gordon 和 D.Durand ● 基本思想：股票投资收益包括股利收入和资本利 得两种，即 股票投资收益率＝股利收益率＋ 资本利得 （风险小） （风险大） 由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相 对可靠的股利收入而不愿意要未来不确定的资本利得， 因此公司应维持较高的股利支付率，即： “双鸟在林， 不如一鸟在手”
差删税收理论 ●由 Litzenberger和 Ramaswamy于1979年提出的 ●基本思想:由于股利收入所得税率高于资本利得所得 税率,这样,公司留存收益而不是支付股利对投资者更有 利 资本利得税要递延到股票真正售出的肘候才会发生, 考虑到货币的肘间价值和风险价值,即使股利和资本利得 这两种收入所征收的税率相同,实际的资本利得税也比股 利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风 险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率, 才能补悽纳税义务给股东造成的价值损失。 2008-04-18 《公司财》则飘莲孙瓣
2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 17 四、差别税收理论 ● 由Litzenberger 和 Ramaswamy 于1979年提出的。 ● 基本思想：由于股利收入所得税率高于资本利得所得 税率，这样，公司留存收益而不是支付股利对投资者更有 利。 资本利得税要递延到股票真正售出的时候才会发生， 考虑到货币的时间价值和风险价值，即使股利和资本利得 这两种收入所征收的税率相同，实际的资本利得税也比股 利收入税率要低。因此支付股利的股票必须比具有同等风 险但不支付股利的股票提供一个更高的预期税前收益率， 才能补偿纳税义务给股东造成的价值损失
例9-2】假设股利所得税税率为40%,资本利得的所得税税率为零。现有 A、B两个公司,有关资料如下: A公司当前股票价格为100元,不支付股利,投资者期望一年后其股票价 格为112.5元。因此股东期望的资本利得为每股125元。则股东税前、税后期 望收益率均为12.5%。 期望收益率=125-100100=12.5% 100 B公司除在当年年末支付10元的现金股利外,其他情况与A公司相同。扣 除股利后的价格为1025元(112.5-10)。 由于B公司股票与A公司股票风险相同,B公司的股票也应当或能够提供 125%的税后收益率。 在股利纳税、资本利得不纳税的情况下,B公司的股票价格应为多少? 2008-04-18 《公司财》则飘莲孙瓣
2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 18 【例9-2】假设股利所得税税率为40%，资本利得的所得税税率为零。现有 A、B两个公司，有关资料如下： A公司当前股票价格为100元，不支付股利，投资者期望一年后其股票价 格为112.5元。因此股东期望的资本利得为每股12.5元。则股东税前、税后期 望收益率均为12.5%。 B公司除在当年年末支付10元的现金股利外，其他情况与A公司相同。扣 除股利后的价格为102.5元（112.5－10）。 由于B公司股票与A公司股票风险相同，B公司的股票也应当或能够提供 12.5%的税后收益率。 在股利纳税、资本利得不纳税的情况下，B公司的股票价格应为多少？ 100% 12.5% 100 112.5 100 期望收益率
在股利所得税税率为40%的情况下, 股利税后所得为:10×60%=6(元) B公司股东每股拥有的价值为:1025+6=1085(元) 为提供12.5%的收益率,B公司现在每股价值应为预期未来价 值的现值,即 每股价格=1085=964元) 1+0.125 B公司股票的税前收益率为: 税前收益率= 2.5-9644 100%=16.65 9644 2008-04-18 《公司财》则飘莲孙瓣
2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 19 在股利所得税税率为40%的情况下， 股利税后所得为：10×60%＝6（元） B公司股东每股拥有的价值为：102.5+6＝108.5（元) 为提供12.5%的收益率，B公司现在每股价值应为预期未来价 值的现值，即 B公司股票的税前收益率为： 96.44( ) 1 0.125 108.5 每股价格 元 100% 16.65% 96.44 112.5 96.44 税前收益率
▲不同税收等级的投资者对股利支付率的不同要求 基本假设 (1)公司支付的有效边际税率T。40%; (2)个人对股利收入支付不同的个人所得税,承担较高税率 的股东支付个人所得税税率T=50%,而承担较低税率的股东 支付个人所得税税率Tn=20%; (3)资本利得税T。=0; (4)国税局以向股利支付征税的相同方式对定期的公司股 票回购征税; (5)没有债务; (6)对实物资产的投资获得r-18%的税前收益。 2008-04-18 《公司财》则飘莲孙瓣
2008-04-18 《公司理财》 刘淑莲 孙晓琳 20 ▲ 不同税收等级的投资者对股利支付率的不同要求 基本假设 （1）公司支付的有效边际税率Tc =40%； （2）个人对股利收入支付不同的个人所得税，承担较高税率 的股东支付个人所得税税率Tph =50%，而承担较低税率的股东 支付个人所得税税率Tpl =20%； （3）资本利得税Tg =0； （4）国税局以向股利支付征税的相同方式对定期的公司股 票回购征税； （5）没有债务； （6）对实物资产的投资获得 r=18%的税前收益