二、MM资本结构理论 第二阶段：资本结构相关论（有所得税时) 1963年6月，MM两教授在《美国经济评论》上发表 了《所得税与资本成本：理论的修正》（Taxes and the Cost of Capital A correction,American Economic Review,June1963,P443~453)一文，认为在考虑公 司所得税后，债务利息的抵税作用会使公司价值提高， 负债越多，公司价值越大。 11
11 二、 MM资本结构理论 第二阶段：资本结构相关论（有所得税时） 1963年 6月， MM两教授在《美国经济评论》上发表 了《所得税与资本成本：理论的修正》（Taxes and the Cost of Capital ： A correction ， American Economic Review， June 1963， P443～ 453）一文，认为在考虑公 司所得税后，债务利息的抵税作用会使公司价值提高， 负债越多，公司价值越大
二、MM资本结构理论 第三阶段：米勒模型(Miller Model) 1977年5月，米勒教授在《金融杂志》上发表了一篇 论文《债务与税》(Debt and Taxes,Journal of Finance,May1977,P337~347),认为个人所得税的 存在会抵消公司所得税对企业价值的正向作用，尤为重 要的是，在米勒均衡状态下，即使存在着各种所得税， 资本结构对企业价值也没有影响。米勒模型是MM资本 结构理论的一般形式，其他两种理论均可由此导出。 12
12 二、 MM资本结构理论 第三阶段：米勒模型（Miller Model） 1977年 5月，米勒教授在《金融杂志》上发表了一篇 论文《债务与税》（ Debt and Taxes ， Journal of Finance，May 1977， P337～ 347），认为个人所得税的 存在会抵消公司所得税对企业价值的正向作用，尤为重 要 的 是 ， 在米勒均衡状态下，即使存在着各种所得税， 资本结构对企业价值也没有影响。 米勒模型是 MM资本 结构理论的一般形式，其他两种理论均可由此导出
二、 MM资本结构理论 2、理论的假设 (1)公司经营风险的大小，用EBT的标准离差来衡量，有相同的 经营风险的企业处于同类风险等级； (2)所有投资者对每家公司未来的EBT以及取得EBT的风险都有 相同的预期； (3)股票和债券在完善市场上进行交易。这意味着：1)没有交易 成本；2)投资者个人和公司都可以按同一利率借贷； (4)不论举债多少，公司和个人的负债均无风险，债务利率是 种无风险报酬率，债务资本成本率保持不变； (5)公司所有现金流量都是永续的固定年金，即公司是一家零成 长公司，每年产生固定不变的EBT,零股利增长率。 13
13 二、 MM资本结构理论 2、理论的假设 （ 1）公司经营风险的大小，用 EBIT的标准离差来衡量，有相同的 经营风险的企业处于同类风险等级； （ 2）所有投资者对每家公司未来的 EBIT以及取得 EBIT的风险都有 相同的预期； （ 3）股票和债券在完善市场上进行交易。这意味着：1）没有交易 成本； 2）投资者个人和公司都可以按同一利率借贷； （ 4）不论举债多少，公司和个人的负债均无风险，债务利率是一 种无风险报酬率，债务资本成本率保持不变； （ 5）公司所有现金流量都是永续的固定年金，即公司是一家零成 长公司，每年产生固定不变的 EBIT，零股利增长率
二、MM资本结构理论 3、基本符号 U:无债公司；L:有债公司； V:公司价值；T:所得税率； K:公司资本成本率； S:权益资本市场价值；B:债务资本市场价值； 14
14 二、 MM资本结构理论 3、基本符号 U：无债公司； L：有债公司； V：公司价值； T：所得税率； K：公司资本成本率； S：权益资本市场价值；B：债务资本市场价值；
二、MM资本结构理论 (二)MM资本结构无关论 1、基本命题 【命题一】公司价值模型：公司市场价值不受资本结构 的影响，只要经营风险等级相同，那么有债公司和无债公 司的市场价值相等（也即平均资本成本率相等），公司价 值是用公司资本成本将EBT资本化的结果。 EBIT EBIT VU= i VL VU Ku KL 15
15 二、 MM资本结构理论 （二） MM资本结构无关论 1、基本命题 【命题一】 公司价值模型 ：公司市场价值不受资本结构 的影响，只要经营风险等级相同，那么有债公司和无债公 司的市场价值相等（也即平均资本成本率相等），公司价 值是用公司资本成本将EBIT资本化的结果。 ， EBIT KU VU = EBIT K L VL = VL = VU