並 通股比固定收益证券，1债券，更易于描述，但它却更难以分析。几乎 所有的固定收益证券都有一一定的期限，而且对投资者来说都有定的现 日 金支付上限：而普通股则既没有固定到期日也没有这种现金攴付上限。 虽然对这两种证券的基本估价原则是相同的，但普通股却具有更大的不确定 性，而且这种不确定性甚至超过了投票定价中的所有其他因素的作用。 普通股代表资本权益，或者说代表了对个公司的所有权，它是一种剩余 求偿权，意指公司债权人和优先股股东必须安排在普通股股东之前优先得到偿 付。在公司倒闭时，普通股股东原则上只能分享在公司清偿完所有债务以后所 剩余的财产（不过，在实际生活中法院往往破坏这一原则）。 股份公司这种组织形式的最大优点在于它的股东只对公可承担有限责任。 普通股一般是“全额付款和非追缴的”，意思是说背通股股东可能会失去他们 最初的原始投资，但也仅此而已，不会再多。亦即，如果公司无力偿付其债 务、股东不会被强迫要求去偿还这些债务。但是，如果公司因清偿能力不足而 倒闭，则公司股票可能会变得一文不值，而股东就会损失其原先用购买股票 所支付的全部金额。 公司的组织形式 公司只有在州政府颁布了营业执照或注册书等文件以后才当成立，这些 文件载明了公司股东的权利与义务。在得到大多数股东或2/3股东表决同意以 后（一般是每股一票），这些文件可以进行修订。不过，文件的原条款和修正 条款都必须得到公司所在州的同意方能生效。特拉华(Delaware).州就获得了 大量的公司营业执照，因为它们对公司股东权利、义务以及公司课税方面的规 定一样宽容。 口股票证书 公司股票的所有权是由-一种单独的股票证书代表的，证书上载明了投资者 所持有的股票数目。这种般票证书一般需注册并标明股东的姓名、地址以及所 持有的公司账面的股份数。根据股东持股量的大小，公司将股息、表决材料、 年度或季度报表以及其他的邮寄材料直接寄给投资著。 在股票发行公司，或者更一般地，在其指定的过户登记代理商的帮助下， 股东可以将其持有的股份转移给新的投资者，此时，代理商就会注销原来的股 票证书而向新股东颁发一张新的股票证书。不过，这“一注一发”一般还应得 到负责登记股票的信托商确认是否是按正常手续办理的。通常是银行和信托公 司充当这种转移登记代理商(Transfer Agent》和信托商(Trustee)。实践中， 许多股票持有者并不使用这种繁杂的程序而是用托管方式〔见第3章)来实现 股份的转移，并用计算机记录来代替印制的股票证书。 2
□表决 由于任一股票持有者都是公司的一个所有者，因此，就有权对公司在年会 上提出的事宜以及公司董事进行投票表决。任何股东都可以亲自参加并投票， 但大多数股东还是选择通过代理人的方式进行表决。在职蓝事和高级管理者通 常征求所有股东，要求他们签署一份代表声明书，声明书（或称委托书)授子 该声明书中规定的一方对公司年会中提出的任何事宜进行表决。通常，股东」 还被要求在声明书中写明他们对某些特定问题的态度。在绝大多数情况下，执 行整事们通过声明书或委托书，可以掌握各方面的态度，又由于绝大多数的表 决已通过委托书的形式被执行董事们挖制，因此，表决实烁上往往只是敷衍而 已，很少出现争执或差错。 口代理权斗争 在股份公司中，偶尔也会出现代理权斗争问题。在这孙情况下，公司外部 的反对者会要求委托人对执行董事们投反对票，通常是为了公司接管一类的 事。此时，股东们往往会接到大量的材料和请求代为委托的呼声。虽然童事们 往往能获胜，但由于他们还是害怕在这种斗争中失败，这种可能性就在“定程 度上裉制了薰事们对股东的某些明显不利行为。 当投资者对议案进行表决时，他所能投的票数等于他所紫握的股票数。因 此，在举行“是”或“否”的投票时，任何掌握多数股票的人都能确保其意慰 得以实现。然而，在选举公司董事时，却有两种投票方法：一种称为累积选举 法，另一种称为多数选举法（也称直接选举法）。在累积选举法中，掌握公司 多数股栗的人并不能完全控制投票结果，而在多数选举法中，掌握多数股票的 人就可以完全控制投票结果。 无论采用哪种选举方法，选举获胜者都是选举中获得票数最多的候选人。 如果有6个候选人竞争3个董事职位，则6人中票数最多的前3人将当选。 多数选举法 在两种选举方法中，一个股东所拥有投票权数应等于被选 举的董事数乘以该股东持有的股票数。但是，在多数选举法中股东对任一候选 人所投的最大票数只能等于他所持有的股票数。例如，要选举3位候选人，一 个持有400股的股东就拥有1200个表决权，但对任一候选人却最多只能投 400票。注意，如果公司有1000股在外流通股，而某个股东拥有或被委托有 501股，则该股东就可以对他或她所赞成的3位候选人各投501票。这样、他 就可以肯定这3个候选人被选上，而无论其余499股的股东怎样投票。那些持 有多数股票股东所赞成的每位候选人就可以获得501票而其他每位候选人最多 只能获得499票。因此，在多数选举法下，任一持有超过50%股份或委托书 的股东就可以确保他或她赞成的候选人当选。 暴积选举法累积选举法与多数选举法不同，在该方法下，股东可用任 何方式使用其拥有的选举权。这样一个持有少数股票的股东，只要其持股数达 到…定的量，也可以确保他在董事会中获得一定的代表性。以上面的例子来 看，一个持有400股股票的股东就可以将其拥有的1200票全部投给某，~位候 3
选人，假设他想选候选人A,而另…个持有501股的股东却想选举B,C和D 在：这种情况下，这位持有少数股票股就可以将他拥有的1200票全部殺给 A并能够确保A是当选的3位候选人之一，而不管其余特有多数股票的股东 怎样投票为什么呢？因为即使持有多数股票的股东拥有下的全部600股般 票，他也只能拥有1800票表决权，这样，无论何投票，候选人A所获得的 总票数就不会少于第二名。原因是候选人A获得1200票，而剩下的1800典无 论以什么方式分给两位候选人也无法使他们的得票数同时超过1200票，所以， 持有少数股票的股东可以确保候选人A当选而持有多数股票的股东只能确保 两人当选。 在累积选举法下，一个股东要确保一定数目的候选人当选，他所必须持有 的最小股票数量是多少呢？一般地，用下列公式可以计算出来： n-(华）+1 (17.1) 其中：n一必须拥有的最小股票数； d=该股东希望选出的候选人人数； s=在外流通的股票总数： D=需要选出的总的当选人数。 以上例来看，若有1000股在外流通股，总共要选举3位候选人，…个股 东要确保他所赞成的一位候选人当选，则他所拥有的最小股票数为251！= 〔(1×1000)/(3+1)门+1{。在上例中，少数股票胶东持有400股，因此， 依据公式，就能确保某位候选人当选。如果要确保有两个所赞成的候选人当 选，则就必须拥有501股{501=〔(2×1000)/(3+1)】+1：，而要选出3 位候选人，则必须拥有751股1751=〔(3×1000)/(3+1)]+1| 总之，累积选举法给予了持少数股票的股东在蔗事会中选举一·定的董事代 表的权利，条件是只要他们拥有的股票达到一定的数量。相反，在多数选举法 下，持有少数股票的股东没有这种权利，即使他们拥有49.9%的股票数也是 如此。 一个股份公司所采用的选举方法不仅依赖于公司发起人的意愿，也与公司 所在州的法律有关。许多州要求公司使用累积选举法，但在特拉华州，除非在 公可营业执照中有特别说明，一般不使用累积选举法。 ☐公尚接管与收购 常常会有这样的情况，当某个公司或某个窟翁确信另一个公司的管理者未 能充分发挥该公司的盈利潜力时，就会试图对之进行收购或接管。收购通常是 通过投标人(bidder)或收购人向目标企业(target firm)发出收购要约(ten- der offer)进行的。 在投标（报价）宣布之前，投标人一般先通过经纪人在公开市场上购进目 标企业的一定量的股票（一旦购进的股票达到5%时，投标人必须在10天之 内向证券交易委员会报告这一收购)，然后为了进-一步大量收购月标企业股票， 向公众公开投标报价。收购股票的广告登在有关金融报刊上，有关投标的材料 则寄给目标公司的股东。投标人一般提出以一个固定的价格购头目标企业现有
股东手中的部分或全部股票，报价则一般依据在某-日期之前必须购到的最小 股票数而定。如果是第一一次报价，投标价通常明显地高于市场价，尽管这种报 价还会导致股价进一步上扬。 目标企业的管理层通常会对收购做出反应。他们通过广告、信函邮寄等类 似的方式，力劝股东们反对这种收购。白色骑士(white knight)就是一种反 击，意思是另一个倾向于月前管理层的企业被邀请一同竞标，而且向目标企业 股东提出更优厚的报价。管理层的另一种反应方法是向投标者发出“绿函” (greenmail),即目标企业以高于市场的价格收购投标者手中持有的股票。管理 层还可做出另一种反应，由目标企业发出收购本公司股票的报价，即回收报价 (repurchase offer。.有时，目标企业甚至在还未受到外部投标人的收购报价之前 就会提出回购报价)。企业对于收购进行反击的方式还有很多，如原来的目标 企业反而向原投标企业发出收购报价(pacman defense),目标企业卖掉其般具 吸引力的资产而使企业变得不那么有吸引力(crown jewel defense),目标企业 给子它的股东某些特殊的权利，这些权利只能在收购发生时执行，而·一旦执 行，将给收购者带来极大的麻烦(poison pills)。 口所有权与经蕾权 关于现代股份公司中所有权与经营权的分离，已有很多论述。这种分离就 产生了所谓业主一代理人间题。在特定意义下，股东可以看作是业主而管理者 则是被雇用的代理人。代理人理应做出经营决策以达到股东权益的极大化（这 一一点可以从公司股票的价格上反映出来)。如果股东们可以不花任何代价就能 对经理进行有效监督，则这种业主-代理人关系就不会产生任何问题，因为股 东可以判断经理们是否是按他们的锻大利益的方式来经营的。然而，监管是有 成本的，而且试图对任何-个决策都进行完全的监督在实践中也是不可能的。 因此，监管只能是一定程度的而非完全的。这就给经理决策时留下了很大的自 由度，使得经理的某些决策就可能不符合股东的最大利益。不过，由于存在代 理权争夺和企业收购与接管的可能，在一定程度节制了经理的过分不良行 为。 为使管理者的利益与自身的利益一致，股东往往给管理者某些激励。例如 股票选择权就是一种形式，这种选择权被发放给公司某些高层管理者，允许他 们在某个时期以前以某个事先确定的价格购买一定数量的本公司股票（该价格 往往高于选择权发放时的股票市价)，这样就能激励经理们努力经营以最大限 度地使公司股价提高。甚至，通过给予他们相对较长的选择权有效时间（与第 20章中挂稗的选择权相比)，就能促使经理们从长远的角度来进行经营管 理。 口股东权益 股票面值 股份公司在注册之初，获准发行一定数量的普通股股票，而 每张股票通常都标明特定的面额。按法律规定，公司可以不向普通股股东支付 任何报酬，如果这样做将使资产债表中股东权益低于在外流通股的面额总和 5
的话。正因为如此，股票的面值一般比其最初的售价要低、某些公司甚车还发 行无面值股票（此时，必须以-个登记价值来代替股票面值）。 当股票最初售价高于其面值时，差额部分必须在账本的股乐权益项下单独 登记，通常使用的科目是“股票溢价”或“实收资本"；股票面值用单独的账 户登记，一般就是“普通股”，其金额就是在外流通的股票面值总额（对无面 额股票，就是登己价值总额)。 账面价值公司经营一段时间以后就会产生收益，其中一部分作为利息 付给了公司债权人，另一部分作为股息付给了股东，剩余部分则记到公司账户 的“留存结益”科目中。公司账户中股乐权益项下的“留存结益”科目与“普 通股”和“股票溢价”等其他权益科目的余额之和，就是权益的账面价值 (book value of the equity),而该价值除以在外流通股的股数就是每股账面价值 book value per share)o 库存股票与金库股票 通常，公司只发行其被批准的股票的一部分，余 下的则用于发行股票期权（选择权）和可转换债券等。然而，如果公司希望超 过最初被核准的股票数而发行新的股票，则需修改营业执照，这必须得到州政 府和原股东的同意。 存时，公司会通过经纪人在二级市场或通过回购报价的方式购回部分在外 流通股，此时，这些股票就被“库藏”起来称为金库股票，金库股票没有表决 权，也不熊分享股息，在经济上（虽然不是在法律上）与未发行股票等值。 在一个对1300起股票回购交易的研究中发现，有90%是在二级市场上进 行的，剩下的l0%是通过“自我收购报价”(self-tender offer)方式完成的。 “自我收购报价”有两种方式，其使用频率大体相同。第一种是“固定价格” 的自我收购报价，方法是公司提出以一个事先确定的价格购回一定数量的股 票；第二种方式是类似“竞价拍卖”(dutch一auction)式的自我收购报价，方 法也是公司提出购买一定数量的股票，但价格是现有股东竞卖形成的，最后的 成交价是能够满足事前确定的股票数的最低报价。 图17一1显示了在宣布回购前后，在3种不同的回购方式中，股票价格的 平均变化情况。对每一种回购方式，股票的“超常”回报是由其日回报率与股 票市场指数的日回报率决定的。用这一方法对宜布回购前50天和后50天进行 计算，然后对每一种方法中的公司股票的“超常”回报进行平均。就得到了图 17一1。该图显示公开市场回购通常是在股票价格经历了超跌时发生，而固定 价格和竞价式回购则通常是在股票价格有一定正常回报时发生。从该图中观察 到的另一个有趣事实是在宜布回购之后，3种方式中的股价都大幅上扬（在问 购宜布的当天，固定价格方式平均上扬幅度为11%，竞价方式为8%，而二级 市场方式为2%)。最后，当回购期满之后，股票价格一般不会跌回原来宣布 回购前的价格。 有趣的是，另-一项研究发现，投资者可以采用一定的投资策略从由宣布股 票回购引起的并且能观察到的非正常收益现象中获得收益。特别地，对于固定 价格自我收购方式，在投标期结束前几天，如果股票售价低于投标价3%以 上，投资者就可以购进该种股票，然后在投标结束日将股票卖给公司，如果待 卖股票数量超过自我收购中事先规定的数量，就可将公司未收购的股票在投标 期结束后的几天内在二级市场上售出。研究结果表明，对一个不超过一周的短 6