第十五章货币政策 第一节货币政策及其目标 一、何谓货币政策 通常指的是中央银行为实现给定的经济目标，运用各种工具调节货币供给和利率所采取 的方针和措施的总和。包括：(1)政策目标：（②）实现目标所运用的政策工具：(3)预期达到的政 帝效果 从确定目标，运用工具，到实现预期的政策效果，还存在着一些作用环节，其中主要有 中介指标和政策传导机制等。 二、货币政策与金融政策 1.金脸业涉及银行、证券、保险、信托、租赁等十分宽泛的领域，在我国，金融政策是个 涵义甚扩广的概念。 2.货币政策是金融政策中的一部分，并居于核心的地位。 3。在我国的实务和理论文献中，常常将货币政策与金融政策两个词混用。 三、货币政策的目标：单目标与多目标 1.各国货币政策的目标，表述各有差异。同一国家在不同时期，货币政策的目标也有调整。 2。单目标与多目标：在一个国家的特定时期，货币政策有追求多项目标的，最多的包括经 济增长、充分就业、稳定物价和国际收支平衡：有的是明确突出一个目标：稳定币值（包括 稳定汇率). 3.国际货币基金组织和其它国际金融组织对于货币政策的主流观点都是强调单目标的稳定 币值。 五、通货膨胀目标制 1.20世纪90年代，有几个国家的货币政策先后采取了“通货膨胀目标制”。 2。政策的核心是以未来一段时间内确定的通货膨胀率或者目标区作为货币政策目标：当局 则承担实现确定目标的责任。 3.通货膨胀目标制，增加了货币政策的透明度：通过向公众解释实现通货膨胀目标所需的 代价和手段，则提高了货币政策的可信度。 4.通货膨胀目标制是长期货币政策目标。正确预测通货膨胀率的难度较大，以通货膨胀为 目标的国家并不排除在特殊情况下，环绕充分就业和经济增长等目标，允许短期内偏离长期 通货膨胀目标。对此，中央银行必须做出解释。 六、货币政策与资本市场 货币政策决策的依据和追求的目标必须是可以把握和度量的经济过程。如通货膨胀、就 业、经济成长等变量：变动前景虽有不确定性，但波动范围大体可以预期。至于资本市场， 波动、震荡，变化于朝夕之间，作为政策目标，缺乏可操作性
第十五章 货币政策 第一节 货币政策及其目标 一、何谓货币政策 通常指的是中央银行为实现给定的经济目标，运用各种工具调节货币供给和利率所采取 的方针和措施的总和。包括：⑴政策目标；⑵实现目标所运用的政策工具；⑶预期达到的政 策效果。 从确定目标，运用工具，到实现预期的政策效果，还存在着一些作用环节，其中主要有 中介指标和政策传导机制等。 二、货币政策与金融政策 1. 金融业涉及银行、证券、保险、信托、租赁等十分宽泛的领域，在我国，金融政策是个 涵义甚广的概念。 2. 货币政策是金融政策中的一部分，并居于核心的地位。 3. 在我国的实务和理论文献中，常常将货币政策与金融政策两个词混用。 三、货币政策的目标：单目标与多目标 1. 各国货币政策的目标，表述各有差异。同一国家在不同时期，货币政策的目标也有调整。 2. 单目标与多目标：在一个国家的特定时期，货币政策有追求多项目标的，最多的包括经 济增长、充分就业、稳定物价和国际收支平衡；有的是明确突出一个目标：稳定币值（包括 稳定汇率）。 3. 国际货币基金组织和其它国际金融组织对于货币政策的主流观点都是强调单目标的稳定 币值。 五、通货膨胀目标制 1. 20 世纪 90 年代，有几个国家的货币政策先后采取了“通货膨胀目标制”。 2. 政策的核心是以未来一段时间内确定的通货膨胀率或者目标区作为货币政策目标；当局 则承担实现确定目标的责任。 3. 通货膨胀目标制，增加了货币政策的透明度；通过向公众解释实现通货膨胀目标所需的 代价和手段，则提高了货币政策的可信度。 4. 通货膨胀目标制是长期货币政策目标。正确预测通货膨胀率的难度较大，以通货膨胀为 目标的国家并不排除在特殊情况下，环绕充分就业和经济增长等目标，允许短期内偏离长期 通货膨胀目标。对此，中央银行必须做出解释。 六、货币政策与资本市场 货币政策决策的依据和追求的目标必须是可以把握和度量的经济过程。如通货膨胀、就 业、经济成长等变量：变动前景虽有不确定性，但波动范围大体可以预期。至于资本市场， 波动、震荡，变化于朝夕之间，作为政策目标，缺乏可操作性
在非常情况之下，中央银行通常会毫不迟疑地采取紧急措施，提供充足的流动性，以 保证资本市场不至陷入崩盘境地。 七、相机抉择与规则 货币政策是经济趋热，相应紧缩：反之，相应扩张。概括称之为“相机抉择”。 对于反周期货币政策的批评先是来自货币主义。他们主张货币政策应该道循固定的货币 增长率的规则。对于这种主张，概括为“单一规则”，或简称为“规则”，以区别于“相机 抉择”。 第二节货币政策工具、效应 一、货币政策工具 (一)一般性政策工具 1.法定准备率、再贴现率和公开市场业务等工具，属于传统的、一般性的货币政策工具。 其特点是经常使用：且都属于对货币总最的调节，能对整个经济运行发生影响。 2。存款准备制度，始于英国：以法律形式出现则始于1913年美国的联邦储备法。凡是实行 中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。 法定存款准备率通常被认为是最猛烈的货币政策工具之一。但也不尽然。 3.再贴现工具，现在实际是泛指中央银行对商业银行等金脸机构的再贴现和各种贷款利率 的调整。各国的主导利率，不尽相同。 这一政策的作用，除影响商行的融资成本和超额准备率之外，更反映为告示效应。 4。公开市场业务有明显的优越性。 然而，要使之有效地发挥其作用，必须具备全国性的金融市场：作为交易对象的债券 等金融工具必须有足够的规模 (二)选择性政策工具 1.选择性政策工具是指可选择地对某些特殊领域的信用加以调节和影响的措施。 2.其中有消费者信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制、优惠利率、预缴进口保 证金等。 (三)直接信用控制和间接信用控制 1.直接信用控制是指从质和量两个方面，以行政命令或其他方式，直接对金融机构尤其是 商业银行的信用活动所进行的控制。这包括利率最高限、信用配额、流动性比率和直接干预 等。 2。间接信用控制是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法间接影响商业银行的信用创 造。窗口指导没有法律约束力，但其作用有时也很大。 (四)我国货币政策工具的使用和选择问题 二、传导机制 (一)早期凯恩斯主义的货币政策传导机制理论
在非常情况之下，中央银行通常会毫不迟疑地采取紧急措施，提供充足的流动性，以 保证资本市场不至陷入崩盘境地。 七、相机抉择与规则 货币政策是经济趋热，相应紧缩；反之，相应扩张。概括称之为“相机抉择”。 对于反周期货币政策的批评先是来自货币主义。他们主张货币政策应该遵循固定的货币 增长率的规则。对于这种主张，概括为“单一规则”，或简称为“规则”，以区别于“相机 抉择”。 第二节 货币政策工具、效应 一、货币政策工具 （一）一般性政策工具 1. 法定准备率、再贴现率和公开市场业务等工具，属于传统的、一般性的货币政策工具。 其特点是经常使用；且都属于对货币总量的调节，能对整个经济运行发生影响。 2. 存款准备制度，始于英国；以法律形式出现则始于 1913 年美国的联邦储备法。凡是实行 中央银行制度的国家，一般都实行法定存款准备金制度。 法定存款准备率通常被认为是最猛烈的货币政策工具之一。但也不尽然。 3. 再贴现工具，现在实际是泛指中央银行对商业银行等金融机构的再贴现和各种贷款利率 的调整。各国的主导利率，不尽相同。 这一政策的作用，除影响商行的融资成本和超额准备率之外，更反映为告示效应。 4. 公开市场业务有明显的优越性。 然而，要使之有效地发挥其作用，必须具备全国性的金融市场；作为交易对象的债券 等金融工具必须有足够的规模。 （二）选择性政策工具 1. 选择性政策工具是指可选择地对某些特殊领域的信用加以调节和影响的措施。 2. 其中有消费者信用控制、证券市场信用控制、不动产信用控制、优惠利率、预缴进口保 证金等。 （三）直接信用控制和间接信用控制 1. 直接信用控制是指从质和量两个方面，以行政命令或其他方式，直接对金融机构尤其是 商业银行的信用活动所进行的控制。这包括利率最高限、信用配额、流动性比率和直接干预 等。 2. 间接信用控制是指中央银行通过道义劝告、窗口指导等办法间接影响商业银行的信用创 造。 窗口指导没有法律约束力，但其作用有时也很大。 （四）我国货币政策工具的使用和选择问题 二、传导机制 （一）早期凯恩斯主义的货币政策传导机制理论
(二)早期货币学派的传导机制理论 1.货币学派认为，在传导机制中起重要作用的不是利率：具有直接效果的是货币供给。 2。当作为外生变量的货币供给改变，比如增大，由于货币需求并不会因外生变量的增大而 增大，超过愿意持有的货币必然使支出增加：或投资于金融资产，或投资于非金融资产，直 至人力资本的投资。支出，导致资产结构调整，并最终引起y的变动。 (三)信贷传导机制理论 (四)财富传导机制 (五)开放经济下的传导机制 在开放经济条件下，净出口，即一国出口总额与进口总额之差，是总需求的一个重要组 成部分。货币政策可以通过影响国际资本流动，改变汇率，并在一定的贸易条件下影响净出 三、货币政策中介指标的选择 中介指标的选择是否正确，关系到货币政策最终目标能否实现。 中介指标的选取要符合如下一些标准：()可控性，(2②)可测性，(3)相关性，(4抗干扰性， (⑤与经济体制、金融体制有较好的适应性。 根据这些条件所确定的中介指标一般有利率、货币供应量、超额准备金和基础货币等。有 一些经济、金融开放程度高的国家及地区，是以汇率作为货币政策的中介指标。 四、货币政策效应 (一)货币政策的时滞 1.政策从制定到获得效果，需要经过一段时间，这叫做“时滞”。 2。时滞由内部时滞和外部时滞两部分组成： ()内部时滞，指从政策制定到货币当局采取行动的这段期间，其长短取决于货币当局对经 济形势的预见能力、制定对策的效率和行动的决心等。（②）外部时滞，指从货币当局采取行 动到对政策目标产生影响的这段期间，它主要由客观经济条件和金融条件决定。 3.时滞是影响政策效应的重要因素。假定政策的大部分效应要快过较长的时间才会显现， 那就很难证明货币政策的预期目标是否恰当。 (二)微观主体预期的对消作用 1.构成挑战的另一因素是微观主体的预期。当一项货币政策提出时，微观经济主体会立即 根据可能获得的各种信息进行预测，从而很快地做出对策。面对微观主体的对策，推出的货 币政策可能归于无效。 2.鉴于微观主体的预期，只有在政策的取向和力度没有为公众所掌握的情况下才能生效 但当局纵然采取非常规的政策，终究也会落在公众的预期之内。 3。不过，公众的预测即使非常准确，实施对策即使很快，对消也要有过程，从而政策仍可
（二）早期货币学派的传导机制理论 1. 货币学派认为，在传导机制中起重要作用的不是利率；具有直接效果的是货币供给。 M→E→I→Y 2. 当作为外生变量的货币供给改变，比如增大，由于货币需求并不会因外生变量的增大而 增大，超过愿意持有的货币必然使支出增加：或投资于金融资产，或投资于非金融资产，直 至人力资本的投资。支出，导致资产结构调整，并最终引起 Y 的变动。 （三）信贷传导机制理论 （四）财富传导机制 （五）开放经济下的传导机制 在开放经济条件下，净出口，即一国出口总额与进口总额之差，是总需求的一个重要组 成部分。货币政策可以通过影响国际资本流动，改变汇率，并在一定的贸易条件下影响净出 口。 三、货币政策中介指标的选择 中介指标的选择是否正确，关系到货币政策最终目标能否实现。 中介指标的选取要符合如下一些标准：⑴可控性，⑵可测性，⑶相关性，⑷抗干扰性， ⑸与经济体制、金融体制有较好的适应性。 根据这些条件所确定的中介指标一般有利率、货币供应量、超额准备金和基础货币等。有 一些经济、金融开放程度高的国家及地区，是以汇率作为货币政策的中介指标。 四、 货币政策效应 （一）货币政策的时滞 1. 政策从制定到获得效果，需要经过一段时间，这叫做“时滞”。 2. 时滞由内部时滞和外部时滞两部分组成： ⑴内部时滞，指从政策制定到货币当局采取行动的这段期间，其长短取决于货币当局对经 济形势的预见能力、制定对策的效率和行动的决心等。 ⑵外部时滞，指从货币当局采取行 动到对政策目标产生影响的这段期间，它主要由客观经济条件和金融条件决定。 3. 时滞是影响政策效应的重要因素。假定政策的大部分效应要快过较长的时间才会显现， 那就很难证明货币政策的预期目标是否恰当。 （二）微观主体预期的对消作用 1. 构成挑战的另一因素是微观主体的预期。当一项货币政策提出时，微观经济主体会立即 根据可能获得的各种信息进行预测，从而很快地做出对策。面对微观主体的对策，推出的货 币政策可能归于无效。 2. 鉴于微观主体的预期，只有在政策的取向和力度没有为公众所掌握的情况下才能生效。 但当局纵然采取非常规的政策，终究也会落在公众的预期之内。 3. 不过，公众的预测即使非常准确，实施对策即使很快，对消也要有过程，从而政策仍可
奏效，只是效应会打折扣。 (三)货币政策效应的衡量 1.衡量货币政策效应，一是看效应发挥的快慢：二是看发挥效力的大小。 2。对货币政策数量效应大小的判断，一般着眼于实施的货币政策所取得的效果与预期所要 达到的目标之间的差距。 3。现实生活中，宏观经济目标的实现往往有有赖于多种政策的配套进行。因此要准确地检 验货币政策效果，必须结合与其他政策之间的相互作用及作用大小进行分析。 (四)西方对货币政策总体效应理论评价的演变 (五)改革以来的货币政策实践 (六)“软若陆”与“适度从紧” (七)“稳健的货币政策” 第三节货币政策与财政政策的配合 一、配合的基础 1.财政政策与货币政策是政府进行宏观调控的两大需求管理政策。 2.国家干预经济的宏观调控，在于推动总供给与总需求从失衡回复均衡。就短期均衡来说， 关键是调节短期内易于调节的总需求。 3.由于市场需求的载体是货币，所以需求管理政策的运作离不开对货币供给的调节一一货 币政策是这样，财政政策也是这样。这就是它们两者应该配合，也可能配合的基础。 、配合模式 1.在20世纪30年代以前，占统治地位的经济理论均不主张政府对经济进行过多的干预。 2.30年代的经济大危机和“凯恩斯革命”推出了宏观经济干预政策。由于金融体系扩张乏 力，遂把财政政策推崇到反危机政策的首位。 3.进入40年代，由于战时繁荣，应付巨额的预算赤字和严重的通货膨胀成为迫切的要求。 在这一新形势下，凯恩斯主义者提出“补偿性财政货币政策”，即根据经济的冷热，交替 实行紧缩或扩张。 4.后凯恩斯学派推崇财政政策和货币政策的“松紧搭配”。 5.财政政策与货币政策其所以需要配合，是由于它们各有所长又各有所短 在经济疲软形势下，微观经济主体的行为意向与货币当局不必一致，而且也不听命于货 币当局。至于财政扩大投资则可强力扩大投资支出并带动消费支出，对于扭转颓势能起关键 作用。 在经济过热形势下，中央银行对于抑制货币供给增长是强而有力的。而财政，要立即紧 缩，难度极大。 6。同时，不管是货币政策还是财政政策，在用其积极有利一面时，总会伴随有不可避免的 消极的剧作用。相互搭配使用，有可能使剧作用有所缓解
奏效，只是效应会打折扣。 （三）货币政策效应的衡量 1. 衡量货币政策效应，一是看效应发挥的快慢；二是看发挥效力的大小。 2. 对货币政策数量效应大小的判断，一般着眼于实施的货币政策所取得的效果与预期所要 达到的目标之间的差距。 3. 现实生活中，宏观经济目标的实现往往有有赖于多种政策的配套进行。因此要准确地检 验货币政策效果，必须结合与其他政策之间的相互作用及作用大小进行分析。 （四）西方对货币政策总体效应理论评价的演变 （五）改革以来的货币政策实践 （六）“软着陆”与“适度从紧” （七）“稳健的货币政策” 第三节 货币政策与财政政策的配合 一、配合的基础 1. 财政政策与货币政策是政府进行宏观调控的两大需求管理政策。 2. 国家干预经济的宏观调控，在于推动总供给与总需求从失衡回复均衡。就短期均衡来说， 关键是调节短期内易于调节的总需求。 3. 由于市场需求的载体是货币，所以需求管理政策的运作离不开对货币供给的调节——货 币政策是这样，财政政策也是这样。这就是它们两者应该配合，也可能配合的基础。 二、配合模式 1. 在 20 世纪 30 年代以前，占统治地位的经济理论均不主张政府对经济进行过多的干预。 2. 30 年代的经济大危机和“凯恩斯革命”推出了宏观经济干预政策。由于金融体系扩张乏 力，遂把财政政策推崇到反危机政策的首位。 3. 进入 40 年代，由于战时繁荣，应付巨额的预算赤字和严重的通货膨胀成为迫切的要求。 在这一新形势下，凯恩斯主义者提出 “补偿性财政货币政策”，即根据经济的冷热，交替 实行紧缩或扩张。 4. 后凯恩斯学派推崇财政政策和货币政策的“松紧搭配”。 5. 财政政策与货币政策其所以需要配合，是由于它们各有所长又各有所短。 在经济疲软形势下，微观经济主体的行为意向与货币当局不必一致，而且也不听命于货 币当局。至于财政扩大投资则可强力扩大投资支出并带动消费支出，对于扭转颓势能起关键 作用。 在经济过热形势下，中央银行对于抑制货币供给增长是强而有力的。而财政，要立即紧 缩，难度极大。 6. 同时，不管是货币政策还是财政政策，在用其积极有利一面时，总会伴随有不可避免的 消极的副作用。相互搭配使用，有可能使副作用有所缓解
三、财政政策与货币政策对比的变化 第四节汇率政策 一、人民币是应贬值还是升值 1.把本币与外币联系起来讲的宏观政策就是汇率政策。 2.改革开放以来，人民币汇率在较长一段期间是趋于贬值的：1994年初，汇率并轨以后 出现了人民币汇率稳定升值的趋势。 东南亚金融危机引发了全球的竞争性贬值。在这样的背景之下，也强烈地引发了国内外 对人民币贬值的预期。 3.人民币究竟应不应该贬值？中国政府选择了人民币不贬值的承诺。冷静的理论分析也论 证了：()综合权衡经济、政治得失，利于稳定而不利于贬值：(2②具备保持汇率稳定的经济实 力。 4.实际上，人民币的汇率不仅一直保持了稳定，而且还有所升值。考虑到中美两国的通货 膨胀率差异，1994~2000年人民币对美元实际升幅达到44%。 第十五章第五节汇率政策 人民币是应贬值还是升值 5。人民币保持汇率稳定，首先是进一步提高了人民币在国内外的地位，较好地发挥了本国 和地区经济稳定锚的作用：其次使得国内企业改变了依赖贬值的思想，而不得不致力于改进 管理：第三，稳定了金融，吸引了资本流入。 6。人民币贬值的压力余势未消，进入2002年，中国经济在世界紧缩背景下的快速成长，又 引起了国外要求人民币升值的强大压力在 7.在当今国际货币体制下，不能幻想没有汇率压力。泛泛而言，贬值的好处是促进出口， 但对引资和外债不利：升值的好处是维护经济的良好形象，促进引资，但对出口不利。 面对不断变化的国际经济形势，国内对人民币应升值还是贬值会有不同的对策观点：国 外出于不同的目的也必定会对中国施加人民币应升值还是贬值的奥论乃至外交的压力 8。从冷静的理论分析角度来说，决策必须： (全面、综合权衡经济、政治得失 (2估计保持汇率目标所必须具备的经济实力： (3)如果难以做出准确的判断，保持稳定或许是最优选择。 二、米德冲突与“政策搭配理论” 1,在开放的经济环境中，为实现内外均衡目标，粗略地说，以财政政策、货币政策实现内部 均衡，以汇率政策实现外部均衡。 2。然而，若一国采取固定汇率制度，汇率工具就无法使用。这时，仅用财政政策和货币政
三、财政政策与货币政策对比的变化 第四节汇率政策 一、人民币是应贬值还是升值 1. 把本币与外币联系起来讲的宏观政策就是汇率政策。 2. 改革开放以来，人民币汇率在较长一段期间是趋于贬值的：1994 年初，汇率并轨以后， 出现了人民币汇率稳定升值的趋势。 东南亚金融危机引发了全球的竞争性贬值。在这样的背景之下，也强烈地引发了国内外 对人民币贬值的预期。 3. 人民币究竟应不应该贬值？中国政府选择了人民币不贬值的承诺。冷静的理论分析也论 证了：⑴综合权衡经济、政治得失，利于稳定而不利于贬值；⑵具备保持汇率稳定的经济实 力。 4. 实际上，人民币的汇率不仅一直保持了稳定，而且还有所升值。考虑到中美两国的通货 膨胀率差异，1994～2000 年人民币对美元实际升幅达到 44%。 第十五章第五节 汇率政策 人民币是应贬值还是升值 5. 人民币保持汇率稳定，首先是进一步提高了人民币在国内外的地位，较好地发挥了本国 和地区经济稳定锚的作用；其次使得国内企业改变了依赖贬值的思想，而不得不致力于改进 管理；第三，稳定了金融，吸引了资本流入。 6. 人民币贬值的压力余势未消，进入 2002 年，中国经济在世界紧缩背景下的快速成长，又 引起了国外要求人民币升值的强大压力在 7. 在当今国际货币体制下，不能幻想没有汇率压力。泛泛而言，贬值的好处是促进出口， 但对引资和外债不利；升值的好处是维护经济的良好形象，促进引资，但对出口不利。 面对不断变化的国际经济形势，国内对人民币应升值还是贬值会有不同的对策观点；国 外出于不同的目的也必定会对中国施加人民币应升值还是贬值的舆论乃至外交的压力。 8. 从冷静的理论分析角度来说，决策必须： ⑴全面、综合权衡经济、政治得失； ⑵估计保持汇率目标所必须具备的经济实力； ⑶如果难以做出准确的判断，保持稳定或许是最优选择。 二、米德冲突与“政策搭配理论” 1.在开放的经济环境中，为实现内外均衡目标，粗略地说，以财政政策、货币政策实现内部 均衡，以汇率政策实现外部均衡。 2. 然而，若一国采取固定汇率制度，汇率工具就无法使用。这时，仅用财政政策和货币政